安琪酵母

　　天風(fēng)證券（601162）——25Q1增長(cháng)穩健，海外延續高增

　　事件：25Q1公司營(yíng)業(yè)收入/歸母凈利潤為37.94/3.70億元(同比+8.95%/+16.02%)。 　酵母主業(yè)貢獻增量，制糖業(yè)務(wù)調整。25Q1公司酵母及深加工/制糖/包裝類(lèi)產(chǎn)品/其他收入27.73/1.57/0.95/3.24億元(同比+13%/-61%/-4%/-38%)，食品原料收入4.34億元。酵母主業(yè)保持較高增速，并貢獻主要增量。 

　　國外業(yè)務(wù)維持高增速，經(jīng)銷(xiāo)商數量有所提升。25Q1公司國內/國外收入分別為20.99/16.84億元(同比-0.3%/+23%)，國內業(yè)務(wù)維持穩健，海外業(yè)務(wù)維持高增速，并貢獻主要增量。25Q1線(xiàn)下/線(xiàn)上收入分別為27.07/10.76億元(同比+15%/-5%)。25Q1末經(jīng)銷(xiāo)商同比增加1399家至24211家，其中國內/國外分別同比增加753/646家至18032/6179家，平均經(jīng)銷(xiāo)商收入分別同比-4%/+10%至12/27萬(wàn)元/家。 

　　利潤率受益成本紅利，期間費用率整體穩健。25Q1公司毛利率/凈利率分別同比+1.31/+0.72pct至25.97%/10.20%，毛利率提升預計主要系糖蜜等成本下行以及酵母主業(yè)占比提升(毛利率更高)所致。銷(xiāo)售費用率/管理費用率/財務(wù)費用率分別同比+0.74/-0.20/-0.48pct至5.58%/3.49%/0.09%，財務(wù)費用率下降主要系匯兌收益增加。另外凈利率受到資產(chǎn)減值損失(占營(yíng)收比重同比+0.51pct)影響，主要系存貨跌價(jià)損失增加。 

　　投資建議：展望25年，公司在需求有望恢復+海外高增背景下業(yè)績(jì)或向好；糖蜜等成本紅利兌現，利潤彈性凸顯。預計25-27年公司收入分別為172/191/207億元，同比增長(cháng)13%/11%/8%；歸母凈利潤為15.8/18.2/20.6億元，同比增長(cháng)19%/15%/13%，對應PE分別為20X/17X/15X，維持“買(mǎi)入”評級。 

　　風(fēng)險提示：宏觀(guān)經(jīng)濟下行、消費復蘇不及預期、成本持續上漲風(fēng)險；國內外動(dòng)銷(xiāo)不及預期。

　　華利集團

　　天風(fēng)證券——On業(yè)績(jì)超預期，華利客戶(hù)卡位優(yōu)勢顯現

　　客戶(hù)On發(fā)布業(yè)績(jì)公告 　FY25Q1收入7億瑞士法郎同比+40%(貨幣中性)，凈利0.6億瑞士法郎同比-38%； 　毛利率60%略有增長(cháng)，調后EBIDA利潤率17%同比+1pct。 　分地區看，EMEA收入同比+33%，美洲同比+29%，亞太同比+129%； 　分渠道，批發(fā)同比+39%；DTC同比+42%占38%； 　分品類(lèi)，鞋子同比+38%，服裝同比+91%，配飾同比+97%。 　截止25年3月末，公司庫存4億瑞士法郎環(huán)比-5%；考慮上調指引，我們預計有較多備庫需求。 

　　一季度表現超預期，品牌在所有渠道、地區和產(chǎn)品類(lèi)別中彰顯強勁勢頭。得益于積極推動(dòng)多渠道策略，成功推出Cloudsurfer2和Cloud6；服裝產(chǎn)品強勁吸引力和以明星Zendaya為主角的品牌宣傳。 　On上調全年指引，預計收入28.6億瑞士法郎同比+28%(原值為27%)，毛利率60-60.5%(原值為60.5%，主要系全球關(guān)稅等不確定性)，調后EBITDA利潤率16.5-17.5%(原值為17-17.5%)。 

　　我們認為ON作為華利重要增量客戶(hù)之一，業(yè)績(jì)靚麗表現且庫存較輕，利好公司訂單預期；同時(shí)也反映公司具備較好的客戶(hù)挖掘及卡位能力，伴隨On規模持續成長(cháng)，我們預計華利或直接受益，并持續加深與客戶(hù)關(guān)系。 　當前訂單飽滿(mǎn)，持續關(guān)注關(guān)稅進(jìn)展 

　　第一，對等關(guān)稅政策怎么落地待觀(guān)察，目前越南等國家與美國在積極溝通、談判，具體的關(guān)稅落地還需等后續的信息。目前公司沒(méi)有出現客戶(hù)因為關(guān)稅大幅取消、減少訂單的情況。從公司整體的出貨節奏看，沒(méi)有發(fā)生大的變化。公司目前是生產(chǎn)旺季，訂單比較飽滿(mǎn)，各工廠(chǎng)均正常生產(chǎn)，保證按期交付。 

　　第二，以往關(guān)稅都是由品牌客戶(hù)(進(jìn)口商)承擔。目前大多數客戶(hù)還沒(méi)有與公司商討關(guān)稅成本問(wèn)題。制造商的凈利潤空間有限，不同盈利能力的制造商面臨的壓力會(huì )有差異。 

　　第三，公司根據美國對越南、印尼的關(guān)稅加征假定了不同情況，擬定了不同的應對方案，并與客戶(hù)保持密切的溝通。 

　　第四，短期內公司不會(huì )對公司整體產(chǎn)能建設做大的改動(dòng)。在越南、印尼建設工廠(chǎng)，前期的買(mǎi)地、建設的審批流程比較長(cháng)，越南、印尼新工廠(chǎng)建設仍會(huì )保持既定節奏，具體的工廠(chǎng)投產(chǎn)節奏會(huì )根據訂單情況調節。 

　　維持盈利預測，維持“買(mǎi)入”評級 　我們維持盈利預測，預計公司25-27年EPS分別為3.4/4.0/4.7元，對應PE分別為20/17/14x。 

　　風(fēng)險提示：宏觀(guān)環(huán)境變化，拿單不及預期，核心高管流失，毛利率下滑

　　立訊精密

　　國信證券——收購聞泰產(chǎn)品集成業(yè)務(wù)，汽車(chē)和ODM業(yè)務(wù)高增長(cháng)

　　內生外延支撐公司2024業(yè)績(jì)穩健增長(cháng)。公司公布2024年業(yè)績(jì)，實(shí)現營(yíng)收2687.95億(YoY+15.91%)，歸母凈利潤133.66億(YoY+22.03%)，毛利率10.41%(YoY-1.17pct)，凈利率5.42(YoY+0.14pct)。毛利率下滑主要因個(gè)別智能可穿戴產(chǎn)品產(chǎn)能利用率不足、全球布局導致國內產(chǎn)能短期過(guò)剩及海外擴展前期空檔等，目前已基本正常。1Q25營(yíng)收617.88億(YoY+17.90%)，歸母凈利潤36.79億(YoY+21.88%，QoQ+25.76%)，毛利率11.18%(YoY+0.43pct，QoQ+3.31pct)，凈利率5.47%(YoY+0.56pct，QoQ+0.24pct)。 

　　收購聞泰科技（600745）部分產(chǎn)品集成業(yè)務(wù)，ODM業(yè)務(wù)快速增長(cháng)。聞泰科技擬將公司旗下產(chǎn)品集成業(yè)務(wù)相關(guān)9家標的公司和資產(chǎn)轉讓給立訊精密（002475）。1月26日立訊通訊完成收購聞泰通訊持有的嘉興永瑞、上海聞泰電子和上海聞泰信息100%股權首期款支付及ODM第一期標的公司的交割手續，其他標的將在后續逐步完成交割。聞泰在全球手機ODM業(yè)務(wù)中全球市占率超20%，下游客戶(hù)包括三星、小米等，此次收購能快速提升公司ODM業(yè)務(wù)的規模與競爭力。 

　　與華工科技（000988）成立合資公司，布局3D打印。根據華工科技2025年5月15日公告，為進(jìn)一步提升在3D增材SLM制造領(lǐng)域技術(shù)創(chuàng )新能力，拓展增材制造在3C消費、汽車(chē)電子、醫療等領(lǐng)域的應用場(chǎng)景，華工科技全資子公司華工激光擬與公司全資子公司立鎧精密合資成立蘇州立華科技有限公司，其中立鎧精密以貨幣資金出資人民幣6000萬(wàn)元，占注冊資本的30%。合資公司將聚焦3D增材SLM制造技術(shù)在多個(gè)行業(yè)的深度應用，打造技術(shù)協(xié)同創(chuàng )新標桿。 　收購萊尼助力份額提升，汽車(chē)業(yè)務(wù)1Q25同比增長(cháng)超50%，公司汽車(chē)業(yè)務(wù)覆蓋四大類(lèi)產(chǎn)品線(xiàn)：汽車(chē)線(xiàn)束、汽車(chē)連接器、智能控制、動(dòng)力系統�？蛻�(hù)已覆蓋國內外多家頭部車(chē)企。公司充分汲取在消費電子和通信及數據中心領(lǐng)域所積累的快速迭代能力、成本管控能力、全球化供應鏈優(yōu)勢及研發(fā)創(chuàng )新優(yōu)勢，迅速實(shí)現向汽車(chē)產(chǎn)業(yè)相關(guān)產(chǎn)品的跨界賦能。24年9月，公司啟動(dòng)對德國汽車(chē)線(xiàn)束廠(chǎng)商Leoni集團的收購行動(dòng)。這不僅有助于公司提升自身運營(yíng)效率與研發(fā)創(chuàng )新能力，更將進(jìn)一步推動(dòng)公司汽車(chē)業(yè)務(wù)規模與市場(chǎng)份額的快速增長(cháng)。 

　　投資建議：調整盈利預測，維持“優(yōu)于大市”評級。我們看好公司長(cháng)期發(fā)展，由于年報披露，調整盈利預測，預計公司25-27年歸母凈利潤為160/194/235億元(25-26年前值為172/205億元)，同比增速20/22/21%，當前股價(jià)對應PE15/12/10x，維持“優(yōu)于大市”評級。 

　　風(fēng)險提示：大客戶(hù)終端銷(xiāo)量不及預期；公司份額提升不及預期。

　　東方電纜

　　天風(fēng)證券——在手海纜訂單創(chuàng )新高，出口貢獻業(yè)績(jì)新增量

　　事件：公司發(fā)布2025年第一季度報告，2025Q1營(yíng)業(yè)收入21.47億元，同比+63.83%，歸母凈利潤2.81億元，同比+6.66%，扣非凈利潤2.74億元，同比+28.19%。 

　　2025年起公司調整定期報告披露的產(chǎn)品分類(lèi)。從2025年起將定期報告中披露的產(chǎn)品分類(lèi)“海纜系統、陸纜系統和海洋工程”，分別調整為“電力工程與裝備線(xiàn)纜(綠色輸電設施)、海底電纜與高壓電纜(電力新能源)、海洋裝備與工程運維(深�？萍�)”。 

　　2025年Q1海底電纜與高壓電纜高增，其中歐洲出口收入開(kāi)始貢獻業(yè)績(jì)。2025年Q1公司電力工程與裝備線(xiàn)纜實(shí)現收入8.85億元，同比增長(cháng)53.28%，主要系公司持續提升品牌影響力、擴大市場(chǎng)份額，實(shí)現穩健發(fā)展，海底電纜與高壓電纜實(shí)現收入11.96億元，同比增長(cháng)218.79%，主要系公司品牌國際化達到新水平，重點(diǎn)謀劃歐洲項目，外銷(xiāo)收入穩步增長(cháng)。 

　　歐洲多國提高了海風(fēng)規劃目標。2022年5月，歐洲四國(德國、丹麥、比利時(shí)和荷蘭)于北海峰會(huì )上簽署《埃斯比約宣言》，承諾2030年海風(fēng)累計裝機量達65GW，到2050年累計裝機量達到150GW。其中，根據德國修正后的《海上風(fēng)電法案》，德國將2030年海上風(fēng)電裝機規模目標由20GW提高到30GW，2035年和2040年目標分別設定和提高到40GW和70GW。英國計劃到2030年實(shí)現50GW海上風(fēng)電裝機。英國計劃出臺系列措施，以解鎖多達13個(gè)海上風(fēng)電項目，這些項目最高可裝機16GW。 　公司在手訂單創(chuàng )新高，2025年相繼中標柔直及500kv交流訂單。截止2025年4月21日，公司在手訂單約189億元，其中海底電纜與高壓電纜約115億元，電力工程與裝備線(xiàn)纜約44億元，海洋裝備與工程運維約30億元。公司陸續中標國網(wǎng)浙江電力、南方電網(wǎng)公司2024年主、配網(wǎng)線(xiàn)路框架招標項目、陽(yáng)江帆石二三芯500kV海底電纜II標段項目、陽(yáng)江青州五、七66kV海底電纜EPC項目、陽(yáng)江三山島海上風(fēng)電柔直輸電工程海底電纜及附件項目等。 

　　投資建議：中歐海風(fēng)需求共振，海風(fēng)開(kāi)工加速，公司迎來(lái)訂單&業(yè)績(jì)雙重催化，基于公司24年及25Q1經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)情況，我們調整公司25、26年歸母凈利潤至17.0、24.0億元(此前預測20.4、23.2億元)，預計27年實(shí)現歸母凈利潤27.4億元，PE分別為20.4、14.4、12.6倍，維持“買(mǎi)入”評級。 

　　風(fēng)險提示：國內海上風(fēng)電建設進(jìn)程不及預期，國內用海政策不及預期，原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險，行業(yè)競爭加劇的風(fēng)險，海外訂單獲取進(jìn)度不及預期

　　兆易創(chuàng )新

　　群益證券(香港)——存儲、MCU漲價(jià)預期強，龍頭企業(yè)受益

　　結論與建議：在1Q25全球存儲產(chǎn)品價(jià)格下跌的背景下，公司營(yíng)收、凈利潤均錄得2位數的增長(cháng)，表現良好�；�于對存儲、MCU行業(yè)景氣從2Q25起持續回升的判斷，我們認為公司業(yè)績(jì)未來(lái)增速有望加快。 

　　兆易創(chuàng )新（603986）作為國內存儲領(lǐng)域的龍頭，長(cháng)期有望持續受益于國內進(jìn)口替代以及半導體需求的增長(cháng)。伴隨行業(yè)景氣復蘇，我們認為公司業(yè)績(jì)彈性較大，目前股價(jià)對應2027年P(guān)E30倍，給與“買(mǎi)進(jìn)”評級。 

　　2Q25存儲價(jià)格有望回升，公司將持續受益：全球存儲市場(chǎng)在4Q24及1Q25經(jīng)歷了價(jià)格下跌后，2Q起產(chǎn)品價(jià)格有望受AI需求的拉動(dòng)、存儲廠(chǎng)商產(chǎn)能控制而上漲。3月以來(lái)已經(jīng)有多家國際大廠(chǎng)陸續宣布Dram、Nand的漲價(jià)公告，我們認為公司作為全球NorFlash、利基型Dram的龍頭廠(chǎng)商將持續顯現業(yè)績(jì)彈性。另外中國MCU產(chǎn)業(yè)在經(jīng)歷了數個(gè)季度的調整后，景氣度自4Q24開(kāi)始逐步回升，公司作為國內最大的32位MCU供應商，相關(guān)業(yè)務(wù)有望在2025年開(kāi)始錄得較快的成長(cháng)。 

　　1Q25業(yè)績(jì)同比明顯增長(cháng)：1Q25公司實(shí)現營(yíng)收19.1億元,YOY增長(cháng)17.3%，QOQ增長(cháng)11.9%;實(shí)現凈利潤2.3億元,YOY增長(cháng)14.5%，扣非后凈利潤2.2億元，YOY增長(cháng)21.8%�？紤]到1Q25全球存儲市場(chǎng)產(chǎn)品價(jià)格明顯下跌，公司業(yè)績(jì)表現可圈可點(diǎn)。 

　　盈利預測：綜合判斷，預計未來(lái)行業(yè)景氣將逐季提升。預計2025-27年公司實(shí)現凈利潤15.8億元、21.1億元和27.1億元，同比分別增長(cháng)43%、增長(cháng)34%和增長(cháng)28%，EPS分別2.37元、3.17元和4.06元。目前股價(jià)對應2024-2026年P(guān)E分別52倍、39倍和30倍，公司作為國內存儲、MCU領(lǐng)域的龍頭企業(yè)，公司業(yè)績(jì)彈性大，給予“買(mǎi)進(jìn)”評級。 

　　風(fēng)險提示：中美科技摩擦，影響公司產(chǎn)品需求

　　勁仔食品

　　首創(chuàng )證券——品類(lèi)升級創(chuàng )新，渠道結構優(yōu)化

　　核心觀(guān)點(diǎn) 　事件：公司發(fā)布2025年一季報，25Q1營(yíng)業(yè)收入5.95億元，同比+10.27%；歸母凈利潤0.68億元，同比-8.21%；扣非歸母凈利潤0.53億元，同比-8.61%。 

　　毛利率保持相對平穩。25Q1公司毛利率29.91%，同比-0.11pct，預計主要原材料價(jià)格同比有所上漲，但公司得益于規模效應以及供應鏈效益持續優(yōu)化，毛利率整體保持相對平穩。25Q1銷(xiāo)售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率分別為13.36%/4.05%/1.98%/-0.37%，同比+0.23/+0.16/+0.15/+1.12pct，財務(wù)費用率上升較為明顯，主要受到匯兌收益減少影響。25Q1歸母凈利率11.35%，同比-2.28pct，盈利水平同比有所下降。 

　　三大品類(lèi)升級創(chuàng )新，渠道結構調整優(yōu)化。產(chǎn)品方面，公司深入挖掘蛋白品類(lèi)的營(yíng)養健康屬性，強調品質(zhì)向上打造差異化優(yōu)勢，魚(yú)制品、豆制品、禽類(lèi)制品三大品類(lèi)持續推進(jìn)升級創(chuàng )新。其中，深海鳀魚(yú)自去年以來(lái)穩步推進(jìn)全國化擴張，今年有望加大渠道推廣節奏；“周鮮鮮”短保豆干、鮮拌搖搖干推出以來(lái)，渠道反饋及復購率表現良好；“七個(gè)博士”溏心鵪鶉蛋打造高端品牌形象，有望引領(lǐng)鵪鶉蛋品類(lèi)恢復較快增長(cháng)。渠道方面，公司在傳統流通渠道加強精耕，提升網(wǎng)點(diǎn)鋪貨率，BC超等現代渠道持續穩定拓展，高端會(huì )員店渠道有望逐步發(fā)力；零食量販渠道延續較快增長(cháng)，目前已覆蓋超100家客戶(hù)、3萬(wàn)家門(mén)店，品類(lèi)及SKU豐富度仍有提升潛力；線(xiàn)上渠道整體略有承壓，主要受到社區團購板塊表現較弱影響，后續改善空間較大。 

　　投資建議：根據2025年一季度公司經(jīng)營(yíng)情況，我們調整盈利預測，預計2025、2026、2027年公司歸母凈利潤分別為3.4億元、3.9億元、4.5億元，同比分別增長(cháng)15.8%、15.4%、14.8%，當前股價(jià)對應PE分別為19、16、14倍。維持買(mǎi)入評級。 

　　風(fēng)險提示：宏觀(guān)經(jīng)濟波動(dòng)風(fēng)險，食品安全風(fēng)險。