中泰證券（600918）發(fā)布研報稱(chēng)，受制于較高履約成本，即時(shí)零售在發(fā)源地美國現仍是小眾市場(chǎng)。但在中國，在強烈的便捷需求，與顯著(zhù)成本結構優(yōu)勢共振下，即時(shí)零售較大概率成為一種主流的零售模式。美團-W(03690)在履約體系與用戶(hù)心智上具有較為顯著(zhù)優(yōu)勢，即時(shí)零售業(yè)務(wù)的發(fā)展有望為其提高估值潛力。同時(shí)建議關(guān)注叮咚買(mǎi)菜(DDL.US)，業(yè)務(wù)已實(shí)現盈利，后續受益于行業(yè)整體趨勢。

　　中泰證券主要觀(guān)點(diǎn)如下：

　　各國零售行業(yè)演進(jìn)的理念是一致的，但最優(yōu)履約形態(tài)受到人口、城市形態(tài)等因素影響

　　基于對零售行業(yè)國別對比研究，我們發(fā)現優(yōu)秀的零售企業(yè)均有著(zhù)一致的理念：為消費者降低交易成本。但具體的履約形態(tài)，在不同的國家土壤下有著(zhù)不同的解，如：電商履約-美國適合倉配，中國則以快遞為主。線(xiàn)下零售-便利店起于美國，卻盛于日本。

　　即時(shí)零售起源于美國，但其更適配中國土壤

　　即時(shí)零售是時(shí)效30分鐘左右的送貨上門(mén)服務(wù)，其在美國的發(fā)展可追溯至互聯(lián)網(wǎng)泡沫時(shí)期的Webvan(1996)，后Instacart、亞馬遜接過(guò)衣缽。但礙于高昂的履約成本，該模式始終是小眾市場(chǎng)。中國在即時(shí)零售的探索遠晚于美國，但如今市場(chǎng)規模卻顯著(zhù)領(lǐng)先，美團閃購作為模仿者訂單量已接近Instacart的12倍，且差距仍在擴大。商務(wù)部預計25年即時(shí)零售市場(chǎng)規模近萬(wàn)億，遠期有望超過(guò)2萬(wàn)億。

　　需求側：中國居民對于便捷購物有著(zhù)較強的訴求

　　相對于美國“囤貨式”購物，中國居民購物習慣與日本更為接近：以小規模、多頻次采購為主，因此對購物便捷性有更高需求。隨著(zhù)家庭小型化，以上趨勢將得到加強。而相對于日本，中國居民閑暇時(shí)間更為稀缺，這將進(jìn)一步提高消費者用金錢(qián)購買(mǎi)時(shí)間(送貨上門(mén))的動(dòng)機。

　　供給側：送貨上門(mén)成本系統性低于美國，提高了滲透潛力

　　城市形態(tài)上，中國人口分布密集，降低了每單的配送時(shí)長(cháng)。社會(huì )結構上，中國居民勞動(dòng)時(shí)間價(jià)值占財富分配比例低，且存在較為明顯的城鄉二元結構。因此中國存在以農村戶(hù)籍人口為主的低成本配送體系。以上二者結合，中國配送上門(mén)成本顯著(zhù)更低，美團單均騎手成本不足Doordash的1/7�？紤]成本結構差異，同樣對便捷有強需求，日本以便利店的形式實(shí)現，而中國或許將以更為極致的到家形式實(shí)現。

　　高效履約是核心競爭點(diǎn)，美團依靠與外賣(mài)業(yè)務(wù)共享騎手網(wǎng)絡(luò )實(shí)現成本與穩定性領(lǐng)先

　　即時(shí)零售整體上分為前置倉模式和平臺模式，前者更接近于線(xiàn)下零售業(yè)，供應鏈建設與運營(yíng)能力是關(guān)鍵。而后者則更接近于時(shí)效敏感型的同城物流生意，履約體系的穩定性是競爭核心。當下平臺型即時(shí)零售是行業(yè)發(fā)展重點(diǎn)，與外賣(mài)共享騎手網(wǎng)絡(luò )能夠有效改善成本與履約穩定性，因此美團在該業(yè)務(wù)中占據著(zhù)顯著(zhù)的競爭優(yōu)勢。

　　投資建議

　　美團有望成為即時(shí)零售行業(yè)發(fā)展的最大獲益者，提高市值潛力。美團在即時(shí)零售領(lǐng)域布局較為全面，平臺型市場(chǎng)閃購先發(fā)優(yōu)勢顯著(zhù)，前置倉領(lǐng)域小象超市有后來(lái)居上的勢頭。僅看閃購業(yè)務(wù)，當下基本不貢獻利潤，但中期維度有望貢獻160億左右經(jīng)營(yíng)利潤，較為明顯的提高企業(yè)價(jià)值。同時(shí)建議關(guān)注叮咚買(mǎi)菜，公司在華東地區建立了較為明顯的訂單密度優(yōu)勢，業(yè)務(wù)已實(shí)現盈利，后續受益于行業(yè)整體趨勢。