海通國際證券集團有限公司聞宏偉,吳岱禹近期對山西汾酒（600809）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《跟蹤報告：以實(shí)力邁入復興第二階段》，下調山西汾酒目標價(jià)至210.0元，給予增持評級。

　　山西汾酒

　　事件：公司近期召開(kāi)2024年度暨2025年第一季度業(yè)績(jì)說(shuō)明會(huì )，會(huì )上公司主要對行業(yè)形勢判斷及產(chǎn)品與市場(chǎng)策略進(jìn)行交流。

　　消費結構加速轉型，政策影響短空長(cháng)多。當前白酒行業(yè)仍處于供需再平衡階段，由量?jì)r(jià)齊升轉向以?xún)r(jià)補量。5月新禁酒令短期對白酒消費沖擊較大，但將加速行業(yè)由政務(wù)依賴(lài)向商務(wù)及個(gè)人消費轉型。去年以來(lái)，促消費政策不斷。近日，央行等六部門(mén)又推出金融促消費19條，重點(diǎn)支持餐飲、文旅、住宿等行業(yè)，利好白酒行業(yè)長(cháng)期發(fā)展。

　　營(yíng)收穩居行業(yè)前三，25年總基調穩中求進(jìn)。15-23年，公司總營(yíng)收/歸母凈利潤復合增速分別為29.1%/45.5%，穩居白酒行業(yè)增速領(lǐng)先地位。24年正式鎖定行業(yè)營(yíng)收前三。25年作為汾酒復興綱領(lǐng)第二階段的開(kāi)局之年，公司以“穩健壓倒一切”為總基調，淡化增速目標，強化盈利質(zhì)量。通過(guò)玻汾控量、老白汾上量、青花20放量、青花26/30增量的四輪驅動(dòng)策略，實(shí)現全價(jià)格帶覆蓋和市場(chǎng)的縱深突破。

　　盈利能力領(lǐng)跑行業(yè)，現金流表現整體強勁。14-24年，公司毛利率/凈利率分別由67.4%/9.1%升至76.2%/34.0%，十年分別累計+8.8pct/+24.9pct，盈利韌性領(lǐng)跑行業(yè)。其中青花系列已成為百億級單品，24年毛利率達84.5%，營(yíng)收占比超40%。此外，公司24年凈資產(chǎn)收益率(ROE)為35.2%，位列白酒企業(yè)第一�，F金流方面，24年/25Q1公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金流凈額分別同比+68.5%/-0.2%，25Q1雖同比微降，但凈現比仍維持105.6%，凸顯經(jīng)營(yíng)穩健。

　　省內持續鞏固基本盤(pán)，省外2.0縱深突破。省內：24年公司省內營(yíng)收同比+11.7%，市占率超80%，高基數下仍維持雙位數增長(cháng)。25年公司省內主推青花26及青花30復興版，控量穩價(jià)實(shí)現千元價(jià)格帶突破。省外：25年公司目標省外營(yíng)收占比提升至65%以上，夯實(shí)行業(yè)前三地位。環(huán)山西地區目標新增億元市場(chǎng)15個(gè)；長(cháng)三角、珠三角聚焦高端圈層營(yíng)銷(xiāo)，提升終端網(wǎng)點(diǎn)覆蓋密度；長(cháng)江以南空白區域培育差異化清香消費群體。

　　盈利預測與投資建議：24年公司分紅率為60.4%，股息率為3.4%，分紅率連續三年提升，強化股東信心。我們預計2025-2027年公司收入為379/410/447億元，歸母凈利潤分別為128/136/147億元，對應EPS分別為10.5/11.1/12.0元。參考可比公司估值水平，同時(shí)考慮公司產(chǎn)品、區域分布相對均衡，業(yè)績(jì)增長(cháng)穩健，我們給予公司25年20xPE，目標價(jià)210元，維持“優(yōu)于大市”評級。

　　風(fēng)險提示：宏觀(guān)經(jīng)濟走弱，省外擴張不及預期，政策擾動(dòng)。

　　證券之星數據中心根據近三年發(fā)布的研報數據計算，東北證券丁敏明研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達85.31%，其預測2025年度歸屬凈利潤為盈利139.19億，根據現價(jià)換算的預測PE為15.29。

　　最新盈利預測明細如下：

　　該股最近90天內共有35家機構給出評級，買(mǎi)入評級32家，增持評級3家；過(guò)去90天內機構目標均價(jià)為248.64。