柳工 

　　業(yè)績穩(wěn)健增長，加碼國際化、新產(chǎn)業(yè) 

　　事件描述 　公司發(fā)布2025年業(yè)績預告，預計2025年實現(xiàn)歸母凈利潤15.26-16.59億元，同比增長15-25%；實現(xiàn)扣非歸母凈利潤13.23-14.55億元，同比增長16%-28%。 　事件點評 　行業(yè)企穩(wěn)復蘇，公司堅持新“三全戰(zhàn)略”。行業(yè)方面，國內(nèi)工程機械尤其是土方機械需求受行業(yè)周期性及宏觀政策影響，在上年度筑底反彈的基礎(chǔ)上穩(wěn)定增長，國際工程機械市場整體也呈現(xiàn)企穩(wěn)復蘇態(tài)勢。公司堅持“全面解決方案、全面數(shù)智化、全球化”的新“三全”戰(zhàn)略，通過創(chuàng)新國際國內(nèi)雙循環(huán)發(fā)展模式、統(tǒng)籌推進業(yè)務組合優(yōu)化、全價值鏈降本增效等措施，實現(xiàn)收入及利潤雙增長。 

　　持續(xù)加大海外投入，收入占比提升至47%。2025年，公司新增設(shè)尼日利亞、意大利、秘魯?shù)?家海外子公司，印度制造工廠二期工程順利進行，印尼全價值鏈布局逐步落地，哈薩克斯坦KD項目樣機完成當?shù)亟M裝等，海外業(yè)務占比提升至約47%。其中，核心業(yè)務板塊土方機械產(chǎn)品海外銷量增速跑贏行業(yè)8個百分點，電動裝載機海外銷量增長超100%，銑刨機、高空機械、旋挖鉆機、叉車、農(nóng)機等均實現(xiàn)超過30%的銷量增長。

　　展望2026年，公司將加快在核心市場的業(yè)務布局，在關(guān)鍵區(qū)域新落地超10家境外子公司，依托子公司平臺在當?shù)卦O(shè)立產(chǎn)品應用研發(fā)中心，選定合適國家建立本地KD工廠，在多國建設(shè)大修中心、整機及配件物流運營中心，進一步打造本地化渠道網(wǎng)絡(luò)。

　　在礦山機械、農(nóng)機領(lǐng)域持續(xù)完善產(chǎn)品，打造新增長點。礦山機械方面，柳工（000528）礦山業(yè)務主要產(chǎn)品涵蓋礦用卡車、超大型挖掘機、大型裝載機等露天礦山開采的全套設(shè)備，未來將逐步拓展井下設(shè)備業(yè)務。公司將聚焦中型露天礦山客戶，搶占新能源賽道，提供電動化、無人駕駛等解決方案，打造公司“十五五”期末超100億的第三大主業(yè)。農(nóng)機方面，公司拖拉機在售機型覆蓋了90-350馬力產(chǎn)品，技術(shù)路線覆蓋機械換擋、動力換向、動力換擋、混合動力，面對國內(nèi)及國際中高端用戶，其中350馬力大型拖拉機成功將工程機械領(lǐng)域的混動技術(shù)遷移至農(nóng)業(yè)場景，前期市場驗證獲得客戶一致認可，今年將形成批量銷售。同時，公司正在開發(fā)全新一代C系列25款產(chǎn)品，計劃在年內(nèi)逐步切換上市，形成較為完善的拖拉機系列產(chǎn)品型譜。 

　　盈利預測與估值 　預計公司2025-2027年營收分別為337.37、372.05、405.99億元，同比增速分別為12.22%、10.28%、9.12%；歸母凈利潤分別為15.93、19.85、24.26億元，同比增速分別為20.01%、24.63%、22.22%。公司2025-2027年業(yè)績對應PE估值分別為14.56、11.68、9.56，維持“買入”評級。 

　　魯西化工 

　　25年業(yè)績承壓但產(chǎn)品景氣復蘇拐點漸近 

　　魯西化工（000830）1月31日發(fā)布2025全年業(yè)績預告：25年預計實現(xiàn)歸母凈利潤8.5-11.0億元，同比減少46%-58%，扣非凈利潤6.5-9.0億元，同比減少54%-67%；其中Q4預計實現(xiàn)歸母凈利潤-1.7至0.8億元，環(huán)比減少165%-69%，扣非凈利潤-2.8至-0.3億元，環(huán)比減少218%-112%。公司25Q4利潤環(huán)比下降較多，主要原因為成本煤炭價格漲幅較大，以及丁辛醇、燒堿等產(chǎn)品價格下行�？紤]公司具備一體化生產(chǎn)和規(guī)模優(yōu)勢，產(chǎn)品景氣拐點漸近有望貢獻業(yè)績彈性，維持“買入”評級。 　25Q4煤化工成本側(cè)承壓，多數(shù)產(chǎn)品價格環(huán)比仍有下滑 　據(jù)百川盈孚，2025年正丁醇/辛醇/PC/PA6切片/有機硅DMC/片堿/DMF/二氯甲烷/甲酸均價為0.62/0.72/1.43/1.03/1.23/0.36/0.41/0.23/0.29萬元/噸，同比-21%/-26%/-8%/-26%/-12%/+9%/-10%/-16%/+6%，因需求偏弱及行業(yè)產(chǎn)能釋放等，多數(shù)產(chǎn)品景氣下滑為主。25Q4方面，正丁醇/辛醇/PC/PA6/有機硅DMC/片堿/DMF/二氯甲烷/甲酸均價0.54/0.64/1.40/0.95/1.24/0.33/0.39/0.19/0.28萬元/噸，環(huán)比-10%/-13%/+1%/-1%/+9%/-5%/-5%/-12%/-3%，其中有機硅DMC因行業(yè)減產(chǎn)協(xié)議推進，價格環(huán)比改善較大，其余多數(shù)產(chǎn)品環(huán)比仍有下滑。成本方面，Q5500動力煤/蘭炭Q4均價620/796元/噸，環(huán)比+11%/+26%，公司成本側(cè)承壓致主要產(chǎn)品價差收窄。 　供需面逐步改善疊加“反內(nèi)卷”助力，公司產(chǎn)品迎來景氣修復機會 　“反內(nèi)卷”政策引導下，年初以來有機硅、己內(nèi)酰胺等部分化工品行業(yè)自律和協(xié)同減產(chǎn)等信號頻現(xiàn)，盈利偏弱下我們預計未來產(chǎn)品集中度較高的DMF、甲酸、有機硅等產(chǎn)品“反內(nèi)卷”亦有望得到深化。據(jù)百川盈孚，1月30日正丁醇/辛醇/PC/PA6/有機硅DMC/片堿/DMF/二氯甲烷/甲酸市場價格分別為0.67/0.78/1.45/1.05/1.40/0.31/0.40/0.18/0.24萬元/噸，較26年初+18%/+12%/+4%/+5%/+2%/-1%/+5%/+2%/+2%，成本端Q5500動力煤/蘭炭價格592/760元/噸，較26年初基本持平/-2%，多數(shù)產(chǎn)品價格價差已呈現(xiàn)復蘇趨勢，伴隨產(chǎn)能擴張周期步入尾聲，內(nèi)需復蘇疊加“反內(nèi)卷”等助力供給優(yōu)化，我們預計2026年多數(shù)產(chǎn)品景氣有望自底部回暖，助力公司業(yè)績中樞抬升。 

　　盈利預測與估值 　考慮丁辛醇等產(chǎn)品25Q4價格環(huán)比下滑較多，我們主要下調(diào)公司25年盈利預測，預計公司25-27年歸母凈利潤9.6/22.7/25.3億元(前值為13.2/22.8/25.3億元，25年下調(diào)27%，26-27年基本持平)，對應EPS為0.51/1.19/1.33元。結(jié)合可比公司26年一致預期平均16xPE，考慮公司一體化優(yōu)勢以及新項目有望貢獻增量，給予公司26年20xPE，目標價23.80元(前值為17.85元，對應26年15xPEvs可比公司12xPE)，維持“買入”評級。 

　　風險提示：下游需求不及預期；原料價格大幅波動。 

　　通富微電 

　　擬定增加碼先進封裝 

　　投資要點 　中高端產(chǎn)品營業(yè)收入提升，供應鏈及上下游產(chǎn)業(yè)投資收益增厚業(yè)績。公司預計2025年度實現(xiàn)歸母凈利潤11.0-13.5億元，預計同比增長62.34%-99.24%；扣非歸母凈利潤7.7-9.7億元，預計同比增長23.98%-56.18%，主要系2025年內(nèi)，全球半導體行業(yè)呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性增長，公司積極進取，產(chǎn)能利用率提升，營收增幅上升，特別是中高端產(chǎn)品營業(yè)收入明顯增加。同時，得益于加強經(jīng)營管理及成本費用的管控，公司整體效益顯著提升。此外，公司準確把握產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢，圍繞供應鏈及上下游布局產(chǎn)業(yè)投資，取得了較好的投資收益，增厚了公司2025年業(yè)績。 　擬定增募資不超過44億元，強化存儲、汽車、晶圓級、高性能計算及通信等領(lǐng)域封測。2026年1月9日，公司公告2026年度向特定對象發(fā)行A股股票預案，擬定增募資不超過44億元，扣除發(fā)行費用后將全部用于五大方向：1)存儲芯片封測產(chǎn)能提升項目(擬投8億元)，項目建成后年新增存儲芯片封測產(chǎn)能84.96萬片；2)汽車等新興應用領(lǐng)域封測產(chǎn)能提升項目(擬投10.55億元)，項目建成后年新增汽車等新興應用領(lǐng)域封測產(chǎn)能50,400萬塊；3)晶圓級封測產(chǎn)能提升項目(擬投6.95億元)，預計新增晶圓級封測產(chǎn)能31.20萬片，同時亦提升該廠區(qū)高可靠性車載品封測產(chǎn)能15.732億塊。4)高性能計算及通信領(lǐng)域封測產(chǎn)能提升項目(擬投6.2億元)，項目建成后年新增相關(guān)封測產(chǎn)能合計48,000萬塊；5)補充流動資金及償還銀行貸款(擬投12.3億元)。本次公司定增募資，主要投向下游高景氣度、國產(chǎn)替代加速、技術(shù)密集的增長領(lǐng)域，提升現(xiàn)有產(chǎn)能規(guī)模與供給彈性，以更好地承接下游市場復蘇及結(jié)構(gòu)性增長機遇，為國內(nèi)外龍頭客戶提供更穩(wěn)健的本土化封測支撐，并為承接新興優(yōu)質(zhì)客戶奠定產(chǎn)能基礎(chǔ)，鞏固公司在全球封測產(chǎn)業(yè)的領(lǐng)先地位。 

　　投資建議 　我們預計公司2025-2027年分別實現(xiàn)營收273/316/365億元，實現(xiàn)凈利潤12.9/16.5/20.7億元，維持“買入”評級。 

　　風險提示 　行業(yè)與市場波動的風險；新技術(shù)、新工藝、新產(chǎn)品無法如期產(chǎn)業(yè)化風險；主要原材料供應及價格變動風險；匯率風險；國際貿(mào)易風險。 

　　洽洽食品 

　　四季度利潤降幅收窄，看好26年復蘇 

　　維持增持評級。我們下修2025-2027年EPS預測分別為0.61/1.29/1.55元(原預測為0.64/1.31/1.62元),結(jié)合可比公司估值情況，給予公司22.5倍的PE(2026E)，目標價為29.03元/股，維持“增持”評級。 　短期利潤較大承壓。公司披露2025年業(yè)績預告，預計2025年實現(xiàn)歸母凈利潤3.00-3.20億元(同比下滑62.33%-64.68%)，實現(xiàn)扣非歸母凈利潤2.30-2.50億元(同比下滑67.64%-70.23%)。參照業(yè)績預告情況計算，則對應25Q4實現(xiàn)歸母凈利潤1.32-1.52億元(同比下滑31.92%-40.88%)，實現(xiàn)扣非歸母凈利潤1.15-1.35億元(同比下滑37.01%-46.31%)。 　25Q4利潤降幅明顯收窄。公司25年整體歸母凈利潤表現(xiàn)承壓，主要系原料采購價格上升較多，導致毛利率有較大幅度下降。此外我們預計收入端表現(xiàn)承壓也會帶來規(guī)模效應的負面影響(例如25Q1-Q3公司營收下滑5.38%，預計25Q4仍將受春節(jié)錯期負面影響)。不過從25Q4歸母凈利潤降幅較25Q1-Q3降幅明顯收窄，我們認為背后主要系公司原材料成本壓力的逐步緩解。 　看好26年收入利潤進入復蘇通道。展望26年，我們認為一方面考慮了到26年春節(jié)時間點較晚，因此對26Q1春節(jié)備貨產(chǎn)生積極有利影響，此外(1)公司新品持續(xù)拓展，例如公司魔芋產(chǎn)品以國內(nèi)渠道為核心，東南亞等海外市場同步推進，魔芋產(chǎn)品風味不斷增加。(2)零食量販渠道25年9月份單月銷售已突破9000萬元，增長較快。我們預計未來零食量販渠道將繼續(xù)成為有力增長驅(qū)動力。因此我們判斷26年公司營收端將迎來良好復蘇增長。此外據(jù)公司2025年10月24日披露的接待投資者調(diào)研紀要，公司目前葵花籽原料采購價格比上一采購季價格有一些下降，葵花籽原料采購仍在持續(xù)進行中，因此預計隨著26年成本壓力趨緩，公司盈利將同步釋放。 

　　風險提示。(1)食品安全風險，(2)需求不及預期，(3)競爭加劇。 

　　中際旭創(chuàng) 

　　需求帶動全年業(yè)績高增長，1.6T+硅光迎來大規(guī)模出貨 

　　事件： 　公司2025年業(yè)績預告，2025年公司預計實現(xiàn)歸母凈利潤98-118億元，同比增長90%-128%；扣非歸母凈利潤97-117億元，同比增長91%-131%。其中Q4預計歸母凈利潤27-47億元，同比增長90%-231%。業(yè)績符合預期。 　算力需求帶動業(yè)績增長，Q4業(yè)績受子公司虧損影響：報告期內(nèi)受益于終端客戶對算力基礎(chǔ)設(shè)施的強勁投入，公司產(chǎn)品出貨較快增長，其中高速光模塊占比持續(xù)提高，且隨著產(chǎn)品方案不斷優(yōu)化、運營效率繼續(xù)提升，公司營業(yè)收入與凈利潤均較去年同期實現(xiàn)較大增長，我們預計后續(xù)伴隨1.6T加速出貨以及公司硅光方案緩解光芯片等物料緊缺影響，2026年業(yè)績有望持續(xù)高增長。報告期內(nèi)計提存貨減值、應收賬款信用減值合計1.13億元，股票激勵等項目合計減少凈利潤2.23億元，匯兌損失2.7億元；另一方面投資收益及公允價值變動收益合計增加凈利潤2.96億元。整體看四季度凈利率預計環(huán)比小幅下滑，主要受控股子公司君歌電子四季度虧損7000-8000萬影響，此外匯兌損失、研發(fā)費用計提等因素同樣影響利潤表現(xiàn)。 　Q4毛利率預計持續(xù)提升，未來1.6T/硅光產(chǎn)品有望進一步提高盈利能力：公司電話會議披露Q4營收環(huán)比增長30%、毛利額增長35%、費用額環(huán)比增長55%，歸母凈利潤環(huán)比增長15%左右。其中光模塊業(yè)務的盈利能力持續(xù)提升，預計整體環(huán)比繼續(xù)提升2個百分點左右。后續(xù)伴隨1.6T產(chǎn)品2026年大規(guī)模銷售，疊加公司硅光產(chǎn)品加速出貨、整體占比已超過一半，未來幾個季度公司盈利能力仍有進一步提高的空間。 　公司為光模塊領(lǐng)域全球龍頭，1.6T、硅光等新興技術(shù)進展順利：光模塊是算力產(chǎn)業(yè)的核心領(lǐng)域，公司牢牢占據(jù)世界范圍內(nèi)龍頭寶座，根據(jù)LightCounting發(fā)布的2023年光模塊廠商排名中，中際旭創(chuàng)（300308）再度位列全球第一，頭部地位穩(wěn)固。新產(chǎn)品方面，公司的1.6T光模塊產(chǎn)品已進入送測階段，預計下半年即將批量出貨，2026年起逐步上量，將帶動公司營收新一輪增長；此外公司硅光技術(shù)儲備充足，目前已擁有1.6T硅光解決方案和自研硅光芯片。我們認為未來公司技術(shù)儲備充足，有望在AI需求高企的時代維持行業(yè)龍頭地位。 　盈利預測：我們預計公司2025-2027年凈利潤分別為112.63億/201.26億/280.23億元，YOY分別為+117.8%/+78.7%/+39.23%；EPS分別為10.14/18.11/25.22元，當前股價對應A股2025-2027年P(guān)/E為64/36/26倍，維持“買進”建議 　風險提示：1、1.6T等新技術(shù)新應用落地不及預期；2、中美相關(guān)政策影響；3、海外云廠商資本支出不及預期。 

　　伊之密 

　　2025年業(yè)績符合預期，持續(xù)推進高質(zhì)量全球化發(fā)展 

　　事件： 　公司發(fā)布2025年度業(yè)績預告，全年預計實現(xiàn)營收約60.5億元，同比增長約19.5%；預計實現(xiàn)歸母凈利潤6.7-7.42億元，同比增長10.22%-22.06%；扣非歸母凈利潤6.58-7.3億元，同比增長11.22%-23.39%。分區(qū)域來看，其中，內(nèi)銷收入約41.5億元，同比增長13.14%；外銷收入約19.0億元，同比增長36.20%，增速較去年進一步提升。 　投資要點： 　市場需求持續(xù)回暖+加大銷售力度+提升運營效率，助力盈利能力持續(xù)提升。2025年，公司全年營業(yè)收入增速高于前三季度+2.29pct；其中，2025Q4公司實現(xiàn)營業(yè)收入約17.44億元，同比+25.47%，環(huán)比+11.87%。此外，得益于下游市場需求持續(xù)釋放，帶動公司所屬行業(yè)景氣度回暖，疊加公司加大銷售力度，并不斷提升運營效率的提振，公司盈利能力持續(xù)提升。 　全球總部大樓順利封頂，公司全球發(fā)展戰(zhàn)略持續(xù)深化。1月28日，公司位于順德五沙科技工業(yè)園的全球總部大樓順利封頂。該項目歷時十六個月建設(shè)，封頂后將進入內(nèi)部裝修與系統(tǒng)調(diào)試階段，預計2027年正式投用。作為公司全球運營網(wǎng)絡(luò)的“超級樞紐”，這座坐落于粵港澳大灣區(qū)制造與創(chuàng)新腹地的總部大樓，肩負對內(nèi)對接中國市場前沿需求與高效供應鏈、對外統(tǒng)籌全球研發(fā)生產(chǎn)市場資源的雙重使命，實現(xiàn)技術(shù)、產(chǎn)能與人才的優(yōu)化配置和動態(tài)流動。此外，去年公司土耳其子公司和印尼營業(yè)網(wǎng)點正式開業(yè)運營、華東一期基地順封頂、印尼二期工廠項目規(guī)劃啟動，全球化布局持續(xù)深化。目前，公司已形成國內(nèi)技術(shù)經(jīng)驗賦能海外、海外創(chuàng)新反饋反哺國內(nèi)研發(fā)的雙向賦能格局，而總部大樓的啟用將進一步提升這一協(xié)同效率，為公司全球化發(fā)展奠定堅實的基礎(chǔ)。 　積極響應行業(yè)發(fā)展趨勢，打造智能化工廠，強化公司綜合競爭力。據(jù)公司1月22日官微發(fā)布，在積極響應行業(yè)發(fā)展趨勢、深化數(shù)字化轉(zhuǎn)型、全力打造智能化工廠的背景下，公司成功斬獲2025年佛山市一級數(shù)字化示范工廠稱號，這是繼入選廣東省“2025年先進級智能工廠”后，其在智能制造領(lǐng)域收獲的又一權(quán)威認可。同月，憑借過硬的綜合實力與穩(wěn)健的發(fā)展勢頭，公司再度躋身“2025順德民營制造業(yè)100強”“2025順德制造業(yè)100強”“2025順德企業(yè)綜合100強”三大榜單，分別位列第11位、第13位、第23位，自2021年榜單設(shè)立以來連續(xù)五年登榜，充分展現(xiàn)了公司強勁且穩(wěn)定的綜合競爭力。 　估值和投資建議：我們認為，公司在不斷提升產(chǎn)品品質(zhì)、堅持技術(shù)創(chuàng)新、擴寬產(chǎn)品品類，以及持續(xù)提升運營效率和品牌國際影響力的背景下，公司業(yè)績有望保持穩(wěn)健增長。預計公司2025-2027年營業(yè)收入分別為60.48/74.52/88.13億元，歸母凈利潤分別為7.30/9.30/11.05億元，EPS分別為1.56/1.98/2.36。對應當前股價25.79元，PE分別為17/13/11倍。維持“買入”評級。 

　　風險提示：下游行業(yè)景氣度下降，市場競爭加劇，設(shè)備更新政策落地進程放緩，新產(chǎn)品的推廣應用不及預期，新產(chǎn)業(yè)（300832）的規(guī)�；�進程放緩，國際貿(mào)易摩擦加劇等風險。 

　　藍思科技 

　　全球精密制造龍頭，多極增長開啟新篇章 

　　投資要點： 　智能終端全產(chǎn)業(yè)鏈一站式精密制造解決方案提供商。公司以“新材料、新技術(shù)、新裝備、新領(lǐng)域”戰(zhàn)略為指引，依托在玻璃、金屬、陶瓷等多種材料的深厚技術(shù)積累與強大的平臺化能力，實現(xiàn)了從原材料生產(chǎn)、功能模塊貼合到整機組裝的垂直整合能力。公司業(yè)務版圖從智能手機、電腦等消費電子核心領(lǐng)域，成功延伸至智能汽車、人形機器人、AI/XR眼鏡及智慧零售等新興市場，實現(xiàn)了多元場景的協(xié)同布局。財務表現(xiàn)上，公司營收與利潤保持穩(wěn)健增長，各業(yè)務條線協(xié)同發(fā)力，智能手機與電腦類業(yè)務持續(xù)領(lǐng)跑，新興業(yè)務爆發(fā)式突破。同時，公司持續(xù)優(yōu)化客戶結(jié)構(gòu)，對單一大客戶依賴度顯著降低，經(jīng)營韌性與可持續(xù)性不斷增強。展望未來，公司通過持續(xù)高強度的研發(fā)投入與全球化產(chǎn)能網(wǎng)絡(luò)布局，構(gòu)建起驅(qū)動技術(shù)創(chuàng)新與快速響應市場的雙重引擎，有望在AI硬件升級與汽車智能化浪潮中持續(xù)獲取增長動能。 　消費電子：核心支柱地位穩(wěn)固，多極增長釋放潛力。公司牢牢把握AI升級與形態(tài)創(chuàng)新兩大驅(qū)動力，不僅是全球消費電子知名客戶玻璃蓋板與金屬中框的核心供應商，更前瞻性地布局折疊屏、3D玻璃等增量市場，單機價值量顯著提升。公司以組裝業(yè)務帶動自身高附加值結(jié)構(gòu)件出貨，形成良性循環(huán)，規(guī)模效應正逐步改善整體盈利水平。在AI/AR眼鏡賽道，公司持續(xù)深化與國內(nèi)外頭部客戶的合作，新近成立藍思光電科技(長沙)有限公司，提供從核心光學部件到整機組裝的全鏈條解決方案。未來，公司將積極向“AI時代的智能硬件制造商”轉(zhuǎn)型，推動組裝業(yè)務與高附加值部件協(xié)同發(fā)展，優(yōu)化盈利結(jié)構(gòu)，增長動力清晰且多元。 　智能汽車：開拓汽車電子賽道，構(gòu)筑第二增長引擎。公司的核心成長動能在于產(chǎn)品價值量提升與業(yè)務邊界拓展。一方面，超薄夾膠玻璃等創(chuàng)新產(chǎn)品加速導入國內(nèi)外頭部客戶，有望顯著提升單車配套價值；另一方面，公司汽車業(yè)務邊界不斷拓展，包括雙聯(lián)屏、三聯(lián)屏、內(nèi)飾件帶來價值量提升；在頭部客戶汽車無線充電模組、通訊模組和域控制器的業(yè)務突破以及為北美客戶無人汽車供應更為復雜的中控系統(tǒng)和具備導航功能的B柱/C柱等新增業(yè)務。展望未來，隨著新能源汽車滲透率持續(xù)提升以及公司在新產(chǎn)品與新客戶方面的持續(xù)突破，該業(yè)務板塊的營收規(guī)模及利潤貢獻有望快速提升。 　新興領(lǐng)域：前瞻布局新興市場，培育未來增長動能。在人形機器人領(lǐng)域，公司已構(gòu)建從核心部件到整機組裝的垂直整合平臺，實現(xiàn)關(guān)節(jié)模組、靈巧手等核心部件的批量交付，并切入北美及國內(nèi)多家頭部企業(yè)供應鏈。在智慧零售領(lǐng)域，公司與支付寶深度合作，“碰一下”智能終端已實現(xiàn)量產(chǎn)并覆蓋全國超1000個大型商圈，驗證了技術(shù)落地與快速規(guī)�；�能力。在AI數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域，公司通過收購英偉達RVL認證供應商PMG，戰(zhàn)略性切入全球AI算力供應鏈，加速向“全球AI硬件創(chuàng)新平臺”轉(zhuǎn)型。 

　　盈利預測與估值：公司業(yè)務覆蓋消費電子、智能汽車領(lǐng)域及人形機器人、AI眼鏡/XR頭顯、智慧零售設(shè)備、AI數(shù)據(jù)中心等新興領(lǐng)域，形成多場景協(xié)同發(fā)展的業(yè)務布局。我們預計，公司2025-2027年實現(xiàn)營業(yè)收入902.41/1147.55/1395.99億元，實現(xiàn)歸母凈利潤49.64/67.49/83.81億元，對應EPS為0.94/1.28/1.59元，對應當前價格的PE為38.69/28.46/22.92倍，維持“增持”評級。 

　　風險提示：匯率波動風險；行業(yè)競爭加劇風險；技術(shù)迭代與創(chuàng)新不及預期的風險；國際貿(mào)易與政策環(huán)境風險。 

　　新易盛 

　　算力浪潮驅(qū)動業(yè)績躍升，1.6T開啟增長新篇章 

　　事件：公司發(fā)布2025年業(yè)績預告，預計歸母凈利潤94億元-99億元(YoY+231.24%-+248.86%)，扣非歸母凈利潤93.67億元-98.67億元(YoY+231.02%-+248.69%)。 　Q4業(yè)績環(huán)比大增，算力驅(qū)動高速產(chǎn)品放量 　單Q4歸母凈利潤預計為30.73-35.73億元，中位數(shù)為33.23億元(QoQ+39.33%)。2025年受益于算力投資持續(xù)增長，高速率產(chǎn)品需求快速提升，公司預計銷售收入和凈利潤較上年同期大幅增加。 　AIGC催化算力需求，AI集群驅(qū)動光模塊市場維持高景氣度 　生成式人工智能AIGC催化市場，帶來海量算力資源需求。根據(jù)SynergyResearchGroup2025年1月發(fā)布的數(shù)據(jù)和預測，預計未來四年內(nèi)即將啟用的超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心平均容量將幾乎是目前的兩倍，到2030年總?cè)萘繉⒃鲩L近三倍。 　由于AI大模型的訓練和推理應用對網(wǎng)絡(luò)帶寬提出更大需求，AI數(shù)據(jù)中心發(fā)展加速高速光模塊的應用。根據(jù)調(diào)研機構(gòu)DellOro預測，預計到2027年，20%的以太網(wǎng)數(shù)據(jù)中心交換機端口將用于連接支持AI任務的加速服務器。根據(jù)LightCounting報告，全球應用于云數(shù)據(jù)中心市場的以太網(wǎng)光模塊銷售將持續(xù)增長，預計2030年將突破300億美金，其中應用于AI集群的以太網(wǎng)光模塊銷售接近200億美金。 　1.6T放量與產(chǎn)能釋放 　公司正加速1.6T、硅光產(chǎn)品的出貨，預計1.6T產(chǎn)品于2025年Q4至2026年進入持續(xù)放量階段，且2026年硅光產(chǎn)品占比將明顯提升。目前，公司泰國工廠一、二期均已正式投產(chǎn)，產(chǎn)能充足，將持續(xù)根據(jù)市場需求優(yōu)化布局，進一步鞏固其全球核心供應商地位。 　投資建議：我們認為，公司作為國內(nèi)少數(shù)批量交付100G至800G高速模塊、并掌握芯片及器件封裝技術(shù)的企業(yè)，目前已成功推出基于VCSEL/EML、硅光及薄膜鈮酸鋰方案的400G、800G、1.6T系列產(chǎn)品，以及LPO、LRO和相干光模塊。 　通過垂直整合與前沿布局，公司已與全球主流互聯(lián)網(wǎng)廠商及通信設(shè)備商建立良好合作。因為需求端隨AIGC催化算力需求，AI集群對網(wǎng)絡(luò)帶寬的極致需求，確保了800G及以上高速光模塊的高景氣度；產(chǎn)品端1.6T、硅光及相干產(chǎn)品的持續(xù)放量有望驅(qū)動利潤率進一步上行；產(chǎn)能端泰國工廠一、二期均正式投產(chǎn)且產(chǎn)能充足。我們上調(diào)公司25-27年歸母凈利潤為96.60/171.11/243.13億元(此前預測25-27年歸母凈利潤為73.30/116.21/143.98億元)，對應年P(guān)E為45.17/25.50/17.95X，維持“買入”評級。 

　　風險提示：AI進展低于預期，下游應用推廣不及預期，貿(mào)易摩擦等風險，業(yè)績預告僅為初步核算結(jié)果，具體財務數(shù)據(jù)以公司披露的年報為準。 

　　廈門銀行 

　　2025年業(yè)績快報點評：新五年強勢開局，資產(chǎn)端提質(zhì)上量 

　　事件描述 　2025年廈門銀行（601187）新一屆管理層啟動“2+3”新五年戰(zhàn)略規(guī)劃，首年實現(xiàn)開門紅，業(yè)績增速全面轉(zhuǎn)正。全年營收同比增速+1.7%(前三季度增速+3.0%，Q4在高基數(shù)下單季增速-1.8%)，歸母凈利潤同比增速+1.5%(前三季度增速+0.3%，Q4單季增速上升至+5.2%)。 　事件評論 　組織效率提升、考核激勵優(yōu)化、人才資源擴充。廈門銀行作為資產(chǎn)規(guī)模基數(shù)小、資產(chǎn)負債表底子干凈的城商行，新一屆管理層履新以來，市場高度重視并關(guān)注治理變革帶來的發(fā)展?jié)摿Α?025年觀察到全行營銷士氣全面提升，信貸投放節(jié)奏前置，銀行同業(yè)人才陸續(xù)加盟，同時在福建省內(nèi)多個城市的市占率明顯上升，已經(jīng)展現(xiàn)出強勢的競爭力。 　規(guī)模全面提速，預計2026年保持雙位數(shù)以上增長。作為成長型區(qū)域銀行，信貸規(guī)模擴張是新一輪規(guī)劃的核心任務。2025年總資產(chǎn)、信貸增速分別達到11.1%、18.4%，其中對公貸款三季度末已經(jīng)較期初大幅增長28.8%，預計全年增速突破30%，同時票據(jù)和零售貸款規(guī)模繼續(xù)壓降。我們預計對公業(yè)務以政信類和產(chǎn)業(yè)類客群雙輪驅(qū)動，福建省歷史上政府債務率低，同時上市公司產(chǎn)業(yè)鏈資源豐富，為對公業(yè)務提供發(fā)展機遇。 　息差可能進入回升周期，2026年營收預計加速。1)2025年在四季度超高投資收益基數(shù)壓力下，營收維持正增長(2024Q4單季營收增速+22.0%)，主要規(guī)模拉動利息凈收入增長4.7%(Q4單季增速+7.6%)。2)凈息差絕對值長期以來低于同業(yè)，但2025Q2以來隨著信貸占比上升，息差已經(jīng)企穩(wěn)，預計2026年仍有大量定期存款到期，負債成本下行空間可能大于資產(chǎn)端收益率降幅，凈息差可能觸底回升，邊際趨勢在上市銀行中領(lǐng)先。3)非利息凈收入2025年同比下降5.1%，消化高基數(shù)壓力，考慮2026年利息凈收入可能顯著加速增長，我們預計總營收增速有望升至雙位數(shù)，明顯高于銀行同業(yè)。 　近兩年充分暴露處置不良，靜待經(jīng)營貸風險拐點。2024~2025年不良凈生成率上升至0.8%以上，絕對水平較低，但邊際趨勢上升，反映零售貸款風險波動。2025年末不良率較期初上升3BP至0.77%，不良金額增加，處于充分暴露風險的階段。我們預計個人經(jīng)營貸的存量風險還需一定時間消化，連續(xù)兩年壓降規(guī)模后貸款占比19%，短期內(nèi)仍需要計提部分信用減值，維持300%左右的撥備覆蓋率，對2026年利潤增速有一定影響。但中期維度來看，廈門銀行沒有其他領(lǐng)域的歷史包袱，且目前新投放的對公貸款資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)異，一旦消化經(jīng)營貸風險，信用成本的改善可能推動利潤高彈性增長。 

　　投資建議：新五年強勢開局，高成長潛力初顯。我們預計廈門銀行2026~2029年將陸續(xù)實現(xiàn)資產(chǎn)規(guī)模擴張、息差企穩(wěn)回升、風險指標改善，從營收增速回升傳導到利潤增速和ROE中樞抬升。作為中期維度的成長型銀行，經(jīng)營發(fā)展趨勢的變化比短期估值水平和財務指標更重要。不過，規(guī)模加速擴張也帶來一定的資本壓力，三季度末核心一級資本充足率下降至8.52%，未來需要關(guān)注資本補充進程。目前2025/2026年P(guān)B估值0.70x/0.66x，預期股息率4.5%/4.6%，長期重點推薦，維持“買入”評級。 

　　風險提示 　1、信貸規(guī)模擴張不及預期；2、資產(chǎn)質(zhì)量出現(xiàn)明顯波動。 

　　桐昆股份 

　　全年業(yè)績同比大幅增長，供需關(guān)系有望持續(xù)向好 

　　事件：公司發(fā)布2025年業(yè)績預增公告，經(jīng)公司初步測算，預計2025年歸母凈利潤19.5億~21.5億元，同比62.24%至78.88%，扣非凈利潤15億~17億元，同比增長60.55%~81.96%。預計公司2025年度歸屬于上市公司股東扣除對聯(lián)營企業(yè)和合營企業(yè)的投資收益部分的凈利潤9.1億~11.1億元，同比增長85.34%~126.08%。 　報告期內(nèi)滌綸長絲供需格局優(yōu)化，單噸盈利水平顯著抬升。2025年國內(nèi)政策精準發(fā)力，直接推動滌綸長絲行業(yè)產(chǎn)能投放收縮，行業(yè)供需格局優(yōu)化帶動單噸盈利水平顯著抬升。盡管上游PTA環(huán)節(jié)虧損規(guī)模較上年進一步擴大，對產(chǎn)業(yè)鏈利潤形成一定侵蝕，但在此背景下，公司主業(yè)依然憑借長絲業(yè)務的盈利增長實現(xiàn)了經(jīng)營利潤的顯著改善；另一方面公司參股的浙石化依托全球特大型煉化一體化裝置，持續(xù)優(yōu)化裝置性能，不斷挖潛增效，化工產(chǎn)品線不斷延伸，品種日益豐富，部分化工產(chǎn)品毛利有改善。 

　　全年公司產(chǎn)品市場均價有所下跌，但核心產(chǎn)品價差擴大。根據(jù)百川盈孚，2025年滌綸長絲POY、FDY、DTY市場均價分別為6793元、7065元、8041元，同比分別下跌9.1%、11.9%、9.6%，受益于原材料價格下跌，價差同比分別提高51元、198元、-132元/噸；PTA市場均價6867元/噸，同比下跌13.8%，價差同比縮小89元/噸。2025年我國滌綸長絲有效產(chǎn)能4602萬噸，同比增長6.24%，產(chǎn)量3960萬噸，同比增長6.66%，產(chǎn)能利用率86%，反內(nèi)卷背景下，滌綸長絲行業(yè)供需關(guān)系有望進一步向好。 

　　國內(nèi)滌綸長絲龍頭地位穩(wěn)固，全面打通油煤氣頭全鏈條。公司是全球最大的滌綸長絲生產(chǎn)企業(yè)，同時布局原料PTA、MEG的生產(chǎn)，并向上游延伸參股投資浙石化20%股權(quán)，形成煉化-PTA、MEG-聚酯-紡絲-加彈-紡織全產(chǎn)業(yè)鏈布局。2025年上半年，公司成功布局煤頭領(lǐng)域，在吐魯番地區(qū)獲取優(yōu)質(zhì)煤礦資源，該煤礦儲量達5億噸，初始開采規(guī)模為500萬噸/年。目前，中昆公司正緊鑼密鼓推進煤氣頭項目建設(shè)，計劃2026年底至2027年一季度實現(xiàn)投產(chǎn)，屆時將全面打通油頭、煤頭、氣頭全鏈條。 

　　維持“增持”投資評級。在反內(nèi)卷背景下，滌綸長絲行業(yè)供需格局有望持續(xù)向好，我們調(diào)整盈利預測，預計2025-2027年公司歸母凈利潤分別為20.8億、29.1億、35.4億元，EPS分別為0.86、1.21、1.48元，當前股價對應PE分別為25、18、15倍，維持“增持”投資評級。 

　　風險提示：下游市場需求不足、產(chǎn)品價格下跌、新項目投產(chǎn)不及預期。