瀘州老窖

　　申萬宏源——厚積礪劍，蓄勢待發(fā)：瀘州老窖新周期進(jìn)擊之路

　　投資評級與估值：預(yù)計公司2025-2027年歸母凈利潤分別為109.8、118.8、135.2億元，分別增長-18.5%、8.2%、13.8%；2025-2027年EPS分別為7.46、8.07、9.18元/股，公司2025-2027年盈利預(yù)測對應(yīng)PE分別為14x、13x、12x。我們認(rèn)為26年公司將迎來周期反轉(zhuǎn)，27年有望加速增長，26-27年有望迎來估值與業(yè)績雙擊，參考頭部白酒公司2017-2024年估值水平，給予27年20-25倍PE，對應(yīng)市值空間2704-3380億，維持買入評級。 　我們認(rèn)為，瀘州老窖（000568）在團(tuán)隊能力、管理水平、激勵機(jī)制、品牌高度、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、渠道能力六個方面有全方位的競爭優(yōu)勢，是白酒中的“六邊形戰(zhàn)士”。公司核心高管劉淼、林鋒出身銷售市場一線，具備豐富的營銷經(jīng)驗，前瞻判斷行業(yè)趨勢，持續(xù)積極打磨內(nèi)功。公司薪酬管理市場化，且于2021年推出限制性股票激勵計劃，機(jī)制靈活激勵到位。公司擁有國窖1573和瀘州老窖雙品牌，全價格帶布局，高低度國窖1573與特曲/特曲60均具備成長潛力。公司渠道管理能力強(qiáng)，數(shù)字化水平領(lǐng)先，實現(xiàn)了精細(xì)化管控。 　短期來看，我們預(yù)計公司業(yè)績有望觸底，價格維持穩(wěn)定。我們預(yù)計25Q4公司或?qū)⑦M(jìn)一步釋放報表壓力，降低渠道庫存，業(yè)績有望觸底。價格方面，25年老窖堅持控貨挺價策略，由于瀘州老窖在渠道的扁平化和數(shù)字化上的提前準(zhǔn)備，管理到位，24年以來價格表現(xiàn)堅挺。 　預(yù)計2030年收入空間400億,其中高度國窖1573收入120億。中長期看，千元價格帶容量與GDP增量高度相關(guān)，假設(shè)2025-2030年GDP的CAGR為4.5%，假設(shè)2025-2030年人均可支配收入CAGR為4%，我們預(yù)計到2030年高度國窖1573收入空間120億。預(yù)計2030年低度國窖1573收入150億。我們認(rèn)為行業(yè)未來低度化趨勢仍然顯著，當(dāng)前華北(包括山東)市場貢獻(xiàn)了低度國窖1573主要收入，預(yù)計到2030年西南市場與華東市場低度國窖1573有望占到低度國窖1573整體收入一半，則低度國窖1573收入空間150億。預(yù)計2030年腰部產(chǎn)品收入100億。由于單品規(guī)模都不到30億，而200-400元市場規(guī)模大，集中度低，我們認(rèn)為特曲60和老字號特曲5年維度都具備較高的成長空間。 　預(yù)計2030年業(yè)績空間173億，市值空間3466億。中性預(yù)期下，我們?nèi)?022-2024年凈利率均值為2030年凈利率水平，2030年預(yù)測凈利率為42.8%，對應(yīng)凈利潤為173.3億。參考2017-2024年頭部白酒企業(yè)歷史估值情況，給予2030年20倍PE，對應(yīng)市值空間3466億。 　股價表現(xiàn)的催化劑：經(jīng)濟(jì)上行，需求復(fù)蘇。 　風(fēng)險提示：需求不及預(yù)期；市場競爭加劇；食品安全事件。

　　興發(fā)集團(tuán)

　　中泰證券——深度報告：循資源之基，啟材料新程

　　立足資源根基，邁向材料新程。公司以磷化工起家，同時積極布局有機(jī)硅和精細(xì)化工行業(yè)，目前已形成磷礦&化工&新材料平臺型布局。公司發(fā)展邏輯可視為“資源為根、大宗為干、新興為枝”的成長體系，其中磷礦等資源是穩(wěn)固發(fā)展的根，草甘膦、有機(jī)硅等周期大宗品是支撐規(guī)模的干，特種化學(xué)品、磷酸鐵/磷酸鐵鋰、黑磷等新興板塊是開枝散葉的果。公司依托資源與利潤持續(xù)投入研發(fā)，形成資源穩(wěn)基、周期提效、新興放量的協(xié)同成長格局，驅(qū)動企業(yè)由傳統(tǒng)周期化工向科技材料平臺加速轉(zhuǎn)型。 　磷礦石景氣延續(xù)支撐價格，“十五五”末磷礦權(quán)益產(chǎn)能有望實現(xiàn)翻番。磷礦石是公司賴以生存并持續(xù)壯大的核心資源基本盤，當(dāng)前行業(yè)需求端受益于傳統(tǒng)農(nóng)需與新能源電池、儲能領(lǐng)域的雙輪驅(qū)動，整體保持穩(wěn)健增長(預(yù)計26年同比+7%)；供給端則受環(huán)保趨嚴(yán)、審批收緊、開采難度加大等多重約束，新增產(chǎn)能釋放有限(預(yù)計26年同比+6%)，判斷磷礦石供需格局仍將偏緊，行業(yè)高景氣有望持續(xù)。公司依托自有磷礦資源及礦電一體化構(gòu)筑核心成本優(yōu)勢，同時積極擴(kuò)大資源儲備與開采規(guī)模，據(jù)我們測算，2025-2030年公司磷礦石產(chǎn)能(含工程礦)分別為585/670/716/811/896/1111萬噸，預(yù)計“十五五”末磷礦權(quán)益產(chǎn)能有望實現(xiàn)翻番，量增價穩(wěn)邏輯清晰。 　雙主業(yè)周期筑底企穩(wěn)，望共振釋放盈利彈性。公司草甘膦(23萬噸)、有機(jī)硅(DMC30萬噸)兩大主業(yè)均已構(gòu)建上游資源—關(guān)鍵原料—終端產(chǎn)品的完整一體化產(chǎn)業(yè)鏈，成本控制能力突出。當(dāng)前兩大行業(yè)均處于周期偏底部，隨著供需格局持續(xù)優(yōu)化，產(chǎn)品價格進(jìn)入回升通道：有機(jī)硅DMC價格已從1.1萬元/噸低點漲至1.4萬元/噸；草甘膦目前價格2.34萬元/噸，迎出口與春耕旺季，價格有望持續(xù)上行。按公司現(xiàn)有產(chǎn)能測算，產(chǎn)品價格每上漲1000元/噸，預(yù)計有機(jī)硅、草甘膦可分別增厚凈利潤2.26億元、1.73億元(均不含稅)。兩大周期主業(yè)同步修復(fù)、盈利共振釋放，有望為公司整體業(yè)績帶來向上彈性。 　錨定特種化學(xué)品+新能源兩大業(yè)務(wù)，成長板塊驅(qū)動產(chǎn)業(yè)升級。濕電子化學(xué)品：由興福電子主導(dǎo)，盈利能力優(yōu)異，近年來毛利率保持26%以上，已有6萬噸/年電子級磷酸、10萬噸/年電子級硫酸、3萬噸/年電子級雙氧水、5.4萬噸/年功能濕電子化學(xué)品產(chǎn)能。隨著集成電路國產(chǎn)化推進(jìn)疊加顯示面板產(chǎn)能擴(kuò)張，公司有望充分受益，構(gòu)筑高端精細(xì)化工板塊重要盈利增長點。磷酸鐵：需求回暖疊加成本支撐，產(chǎn)業(yè)鏈迎來盈利修復(fù)窗口，行業(yè)開工率回升至80%以上。公司10萬噸/年產(chǎn)能已實現(xiàn)滿產(chǎn)，2026年擬新增15萬噸產(chǎn)能，有望迎來量利齊升。此外，公司同步布局磷酸二氫鋰(現(xiàn)有10萬噸/年，規(guī)劃擴(kuò)至30萬噸/年)與磷酸鐵鋰(現(xiàn)有8萬噸/年，規(guī)劃擴(kuò)至18萬噸/年)，進(jìn)一步完善新能源材料“磷礦—磷酸—磷酸二氫鋰/磷酸鐵—磷酸鐵鋰”礦化材全產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局，成長空間打開。 　盈利預(yù)測：公司作為磷化工行業(yè)龍頭，通過礦電一體化構(gòu)筑成本優(yōu)勢，磷礦量增價穩(wěn)，周期+成長雙線布局，未來業(yè)績增長潛力充足，預(yù)計公司2025-2027年營業(yè)收入為288.2/316.8/331.5億元，歸母凈利潤為17.3/25.3/31.3億元，對應(yīng)當(dāng)前股價PE為28/19/15倍。首次覆蓋，給予“買入”評級。 　風(fēng)險提示：原材料及產(chǎn)品價格波動；項目進(jìn)展低于預(yù)期；競爭惡化；使用信息滯后或更新不及時風(fēng)險。

　　恒生電子

　　國盛證券——年報業(yè)績符合預(yù)期，聚焦核心+持續(xù)控費積蓄增長動能

　　具體事件：1月27日，公司發(fā)布2025年度業(yè)績預(yù)告，2025年預(yù)計實現(xiàn)歸屬上市公司股東的凈利潤12.29億元，同比增加17.83%；預(yù)計實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤10.05億元，同比增加20.45%，業(yè)績符合預(yù)期。 　年報業(yè)績符合預(yù)期，歸母凈利同比+17.83%。1)2025年年度公司實現(xiàn)營業(yè)總收入約57.86億元，同比下降12.08%左右，主要原因在于，相對收入的增長，公司更加關(guān)注收入質(zhì)量的提升，公司主動優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，將資源進(jìn)一步聚焦到核心產(chǎn)品線，對非核心、非戰(zhàn)略且虧損的產(chǎn)品線進(jìn)行戰(zhàn)略性收縮，為公司未來增長積聚動能。2)2025年預(yù)計實現(xiàn)歸屬上市公司股東的凈利潤12.29億元，同比增加17.83%；預(yù)計實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤10.05億元，同比增加20.45%；主要原因系公司收入下降約12.08%，成本下降約13.12%，實現(xiàn)成本降幅超過收入降幅，同時公司聯(lián)營企業(yè)相關(guān)的投資收益增加。3)2025年年度公司一方面持續(xù)加強(qiáng)回款管理，另一方面加大了降本增效的管理力度，向管理要效益，積極推進(jìn)人員隊伍的結(jié)構(gòu)優(yōu)化，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額實現(xiàn)了增長。2025年年度實現(xiàn)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額約10.67億元，同比增加22.91%左右。 　基石業(yè)務(wù)穩(wěn)步發(fā)展，創(chuàng)新業(yè)務(wù)迎來新機(jī)遇。1)財富科技服務(wù)板塊：經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)方面，新一代核心產(chǎn)品UF3.0簽約多家券商項目，并完成多家券商新一代項目POC測試。新一代系統(tǒng)上線方面，若干頭部券商項目已完成全量客戶切換上線。財富管理業(yè)務(wù)方面，核心產(chǎn)品市場拓展順利，綜合理財產(chǎn)品中標(biāo)率持續(xù)提升。2)資管科技服務(wù)板塊：上半年受行業(yè)統(tǒng)一性改造需求下降影響，資管科技服務(wù)板塊核心產(chǎn)品收入同比有一定下降。投資交易領(lǐng)域，新一代投資交易系統(tǒng)O45在證券、保險資管、信托行業(yè)中標(biāo)多家客戶。投資管理領(lǐng)域，新一代核心產(chǎn)品FC成功落地銀行、券商SDP柜臺，實現(xiàn)頭部金融機(jī)構(gòu)突破。3)創(chuàng)新業(yè)務(wù)：云毅上半年經(jīng)營節(jié)奏整體平穩(wěn)，行業(yè)信創(chuàng)云引起行業(yè)客戶關(guān)注。云紀(jì)i私募新簽18家(含OPlus/CBS/數(shù)據(jù)中心)，OPlus中標(biāo)保險資管新籌私募基金客戶。上半年恒云核心產(chǎn)品助力香港客戶完成核心交易結(jié)算系統(tǒng)升級，打造了中資券商核心交易系統(tǒng)升級又一標(biāo)桿案例，香港資本市場活躍，創(chuàng)新較多，預(yù)計下半年恒云業(yè)務(wù)將有所回升。 　發(fā)布股權(quán)激勵計劃，彰顯公司發(fā)展信心。2025年8月，公司發(fā)布股權(quán)激勵計劃，向激勵對象授予的股票期權(quán)數(shù)量為1515.9萬份，約占股本總額1,891,767,477股的0.80%。股票期權(quán)的各年度業(yè)績考核目標(biāo)如下：以2024年凈利潤為基數(shù)，2025年凈利潤同比增速不低于10%；以2025年凈利潤為基數(shù)，2026年同比增速不低于10%；以2026年凈利潤為基數(shù)，2027年同比增速不低于10%。目前2025年股權(quán)激勵目標(biāo)已達(dá)成。 　維持“買入”評級。根據(jù)公司業(yè)績預(yù)告，考慮到金融機(jī)構(gòu)IT開支節(jié)奏，以及公司股權(quán)激勵目標(biāo)，我們預(yù)計2025-2027年營業(yè)收入分別為57.86/62.05/68.98億元，歸母凈利潤分別為12.29/13.98/15.82億元。維持“買入”評級。 　風(fēng)險提示：核心產(chǎn)品收入不達(dá)預(yù)期；金融監(jiān)管加強(qiáng)；宏觀經(jīng)濟(jì)波動。

　　太陽紙業(yè)

　　申萬宏源——2025年業(yè)績快報點評：業(yè)績表現(xiàn)符合預(yù)期，體現(xiàn)經(jīng)營韌性

　　公司發(fā)布2025年業(yè)績快報，表現(xiàn)符合預(yù)期。2025年實現(xiàn)收入391.84億元，同比下滑3.8%，歸母凈利潤32.58億元，同比增長5.0%，扣非歸母凈利潤32.00億元，同比下滑1.1%；2025Q4實現(xiàn)收入102.48億元，同比增長5.1%，環(huán)比增長4.3%，歸母凈利潤7.58億元，同比增長18%，環(huán)比增長5.4%，扣非歸母凈利潤7.29億元，同比增長13.3%，環(huán)比增長3.1%。 　文化紙：價格觸底，漿價上行有望帶動文化紙企穩(wěn)改善。文化紙受需求疲軟及新增產(chǎn)能較多影響，價格持續(xù)創(chuàng)新低，根據(jù)卓創(chuàng)資訊（301299），2025Q4雙膠紙/銅版紙均價分別為4732/4752元/噸，分別同比-496/-682元/噸，分別環(huán)比-212/-419元/噸，預(yù)計2025Q4文化紙噸盈利環(huán)比有所回落。目前文化紙行業(yè)普遍虧損，且成本端漿價持續(xù)提漲，對文化紙價格構(gòu)成支撐，近期文化紙行業(yè)發(fā)布3月200元/噸提價函，疊加3-5月為文化紙傳統(tǒng)招投標(biāo)旺季，預(yù)計文化紙價格逐漸企穩(wěn)改善。 　箱板瓦楞紙：紙價延續(xù)提價，盈利估計小幅擴(kuò)張。受國廢成本驅(qū)動，國內(nèi)外供給收縮，以及需求旺季，2025Q4箱板瓦楞紙底部向上反彈，根據(jù)卓創(chuàng)資訊，2025Q4箱板紙/瓦楞紙均價分別為3809/3091元/噸，分別環(huán)比+307/+447元/噸，而同期國廢均價1790元/噸，環(huán)比+235元/噸，成品紙價格漲幅大于國廢，預(yù)計2025Q4箱板瓦楞紙盈利環(huán)比擴(kuò)張，國內(nèi)南寧新產(chǎn)能投產(chǎn)，估計Q4量增較為明顯，但考慮新產(chǎn)能爬坡，噸紙盈利相對穩(wěn)定，老撾基地同時受益美廢下行，估計盈利改善更為明顯。伴隨進(jìn)口紙和國內(nèi)供給逐漸縮量，及箱瓦紙需求自然增長，箱板瓦楞紙供需有望逐漸改善，且箱板瓦楞紙下游主要為消費相關(guān)，后續(xù)具備順周期向上彈性。 　漿類產(chǎn)品：盈利相對穩(wěn)定，后續(xù)漿價上行貢獻(xiàn)利潤增量。Q4以來木漿價格逐漸企穩(wěn)回升，根據(jù)卓創(chuàng)資訊，2025Q4闊葉漿/化機(jī)漿均價為4404/3820元/噸，環(huán)比+243/+6元/噸，但公司木漿主要對集團(tuán)銷售，預(yù)計2025Q4造紙漿類產(chǎn)品盈利相對穩(wěn)定；溶解漿價格雖有小幅下降，但廣西具備木片資源優(yōu)勢，對沖價格影響，預(yù)計盈利相對穩(wěn)定。目前海外漿廠控產(chǎn)意愿強(qiáng)烈，國內(nèi)木漿產(chǎn)能投放放緩，外盤漿價持續(xù)上行，預(yù)計2026Q1木漿盈利有望環(huán)比改善。 　中長期林漿紙一體化推進(jìn)，增長潛力充足。1)林地：2011年公司建立高標(biāo)準(zhǔn)的組培、育苗基地進(jìn)行樹種培育優(yōu)化，2017年開始大面積造林，2023年起老撾基地的林地種植邁入快車道。公司采取自營林和百姓合作林雙模式推進(jìn)，短期內(nèi)計劃每年新增1萬公頃以上的林地種植面積。2)漿紙：公司3.4萬噸特種紙項目已于2025年4月投產(chǎn)，南寧100萬噸包裝紙、30萬噸生活用紙及后加工生產(chǎn)線二期工程、40萬噸特種紙+50萬噸木漿，于2025H2陸續(xù)投產(chǎn)，14萬噸特種紙二期預(yù)計于2026Q1投產(chǎn)，此外山東顏店基地還有60萬噸化學(xué)漿+70萬噸高檔箱板紙產(chǎn)能規(guī)劃，新增項目有望奠定后續(xù)增長基礎(chǔ)，三大基地協(xié)同效應(yīng)進(jìn)一步強(qiáng)化。 　木漿價格持續(xù)上行，文化紙進(jìn)入需求旺季，紙價逐漸企穩(wěn)改善。箱板瓦楞紙逐漸迎來供需拐點，盈利中樞上行。公司漿紙多品種布局對抗周期擾動，林漿紙一體優(yōu)化成本，逆周期產(chǎn)能投放收獲景氣改善紅利，卓越戰(zhàn)略眼光持續(xù)貢獻(xiàn)超額收益。公司為行業(yè)管理標(biāo)桿、人才梯隊穩(wěn)健，團(tuán)隊穩(wěn)定，凝聚力和員工自驅(qū)力強(qiáng)大，精益管理提升生產(chǎn)效率，成本控制優(yōu)于同行，新增產(chǎn)能投放持續(xù)增厚底部利潤。結(jié)合公司業(yè)績快報，我們略微下調(diào)公司2025-2027年盈利預(yù)測至32.58/37.18/42.18億元(前值為34.02/38.65/43.88億元)，分別同比增長5.0%/14.1%/13.4%，對應(yīng)2025-2027年P(guān)E分別為15/13/11X，維持“買入”評級！ 　風(fēng)險提示：造紙新增產(chǎn)能供給過剩，終端需求恢復(fù)緩慢。

　　柏楚電子

　　中信建投（601066）證券——激光設(shè)備系列報告：2025全年經(jīng)營表現(xiàn)優(yōu)秀，新增長引擎初步成型

　　核心觀點 　2025年全年公司營收、歸母凈利潤分別同比增長26.52%、25.59%，激光切割控制系統(tǒng)市場認(rèn)可度穩(wěn)步提升，智能機(jī)器人業(yè)務(wù)實現(xiàn)增長，精密微加工業(yè)務(wù)獲得客戶認(rèn)可，新增長引擎初步成型，經(jīng)營表現(xiàn)穩(wěn)健增長。公司立足激光切割領(lǐng)域，穩(wěn)居龍頭地位，持續(xù)拓寬護(hù)城河；在免示教焊接領(lǐng)域，公司進(jìn)一步迭代方案、開拓客戶與下游場景，有望受益于免示教焊接機(jī)器人的規(guī)模化應(yīng)用；在精密加工領(lǐng)域，公司針對光伏、鋰電、脆性材料等多領(lǐng)域布局，打開遠(yuǎn)期成長空間。 　事件 　公司發(fā)布2025年度業(yè)績快報，2025全年公司實現(xiàn)營收21.96億元，同比增長26.52%；歸母凈利潤11.09億元，同比增長25.59%；扣非凈利潤10.25億元，同比增長24.82%。 　單Q4來看，2025Q4公司實現(xiàn)營收5.76億元，同比增長32.55%；歸母凈利潤2.04億元，同比增長30.13%；扣非凈利潤1.81億元，同比增長40.15%。 　簡評 　2025全年經(jīng)營表現(xiàn)優(yōu)秀，新增長引擎初步成型 　傳統(tǒng)業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長+新增長引擎初步成型，2025年公司經(jīng)營表現(xiàn)優(yōu)秀。收入端來看，2025年公司實現(xiàn)營收21.96億元，同比增長26.52%，公司持續(xù)加大技術(shù)研發(fā)及市場開拓的投入，激光切割控制系統(tǒng)市場認(rèn)可度穩(wěn)步提升，智能機(jī)器人業(yè)務(wù)實現(xiàn)增長，精密微加工業(yè)務(wù)獲得客戶認(rèn)可，新增長引擎初步成型，整體營收端實現(xiàn)穩(wěn)健增長。利潤端來看，2025年公司實現(xiàn)歸母凈利潤11.09億元，同比增長25.59%，對應(yīng)歸母凈利率50.49%，同比-0.38pct；扣非凈利潤10.25億元，同比增長24.82%，對應(yīng)扣非凈利率46.67%，同比-0.64pct。2025年整體費用率端保持穩(wěn)定，業(yè)績隨著營收規(guī)模增長表現(xiàn)優(yōu)秀，公司進(jìn)一步拓展海外市場，優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，推進(jìn)精益化管理提升經(jīng)營效率，公司整體盈利能力穩(wěn)步提升。 　2025Q4單季度同比增速改善明顯，看好2026年經(jīng)營表現(xiàn)。單Q4來看，2025Q4公司實現(xiàn)營收5.76億元，同比增長32.55%；歸母凈利潤2.04億元，同比增長30.13%；扣非凈利潤1.81億元，同比增長40.15%。Q4單季度同比增速改善明顯，穩(wěn)健增長態(tài)勢持續(xù)，看好2026年經(jīng)營業(yè)績持續(xù)增長。 　以激光切割為基礎(chǔ)，智能焊接業(yè)務(wù)快速拓展 　公司持續(xù)推動現(xiàn)有技術(shù)平臺的優(yōu)化與升級，以傳統(tǒng)主業(yè)激光切割為基礎(chǔ)，持續(xù)拓展智能焊接下游，鋼結(jié)構(gòu)下游滲透率提升，同時船舶、橋梁等下游需求有望放量，遠(yuǎn)期看好焊接機(jī)器人產(chǎn)品落地進(jìn)展。 �、偌す馇懈罘矫妫�通過“軟硬件協(xié)同，智能化控制”實現(xiàn)更高級的自動化功能。通過異形件U肋掃描，助力橋梁鋼構(gòu)行業(yè)生產(chǎn)更高效；通過圓管三面相貫孔切割，改善鍋爐管排傳統(tǒng)加工模式，進(jìn)一步提升切割效率；推出新一代智能切割頭，通過鷹眼檢邊解放雙眼，通過智感邊界實現(xiàn)一鍵開啟全自動加工；推出二次開坡口系統(tǒng)，實現(xiàn)智能掃描定位，零件一鍵開坡口。中低功率市場中，2025年公司國內(nèi)占有率維持領(lǐng)先；高功率市場中，公司在產(chǎn)品銷售，產(chǎn)品技術(shù)指標(biāo)與使用性能等方面均實現(xiàn)新突破，且仍然保持高功率激光切割控制系統(tǒng)廠商國內(nèi)第一的市場地位。 �、谥悄芎附臃矫�，看好船舶、橋梁等下游需求放量，看好機(jī)器人相關(guān)產(chǎn)品加速落地。實現(xiàn)真正的多機(jī)聯(lián)動規(guī)劃，高效助力船舶、橋梁等行業(yè)；推出新一代高端視覺尋縫器，與多視覺模塊高度融合，可適用于各種類型的坡口識別，實現(xiàn)管管對接，有效解決狹窄焊縫加工困難、相機(jī)反光干擾等痛點問題；實現(xiàn)包括發(fā)那科在內(nèi)的更多品牌機(jī)器人的適配工作。公司通過智能焊接離線編程軟件、智能焊縫跟蹤系統(tǒng)、智能焊接控制系統(tǒng)的成套解決方案，以期解決小批量、多種類非標(biāo)工件的柔性加工場景下較難實現(xiàn)高度自動化痛點現(xiàn)狀，引領(lǐng)行業(yè)自動化升級。 　③精密加工方面，公司針對光伏、鋰電、脆性材料等多領(lǐng)域布局，打開遠(yuǎn)期成長空間。采用先進(jìn)的光學(xué)相干技術(shù)，通過測量檢測光從工件表面與匙孔底部反射回來的光程差(熔深)，實現(xiàn)對激光焊接過程中熔深的實時監(jiān)測和質(zhì)量控制；針對光伏行業(yè)推出高效、精準(zhǔn)的激光劃線和激光開槽解決方案，以高精度、高速度、高穩(wěn)定性的優(yōu)勢，助力光伏產(chǎn)業(yè)降本增效，推動清潔能源發(fā)展。 　投資建議 　預(yù)計2025-2027年公司實現(xiàn)歸母凈利潤分別為11.09億元、13.69億元、16.74億元，同比分別增長25.59%、23.53%、22.24%，對應(yīng)PE分別為40.77x、33.01x、27.00x，維持“買入”評級。 　風(fēng)險分析 　1)下游產(chǎn)業(yè)政策變化風(fēng)險：公司業(yè)務(wù)與我國制造業(yè)產(chǎn)業(yè)政策相關(guān)度高，如果相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策發(fā)生重大不利變化，將對公司經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生不利影響。 　2)關(guān)鍵技術(shù)人才流失風(fēng)險：激光控制系統(tǒng)行業(yè)中，關(guān)鍵技術(shù)人才的培養(yǎng)和維護(hù)是競爭優(yōu)勢的主要來源之一，行業(yè)技術(shù)人才需要長期積累下游行業(yè)的應(yīng)用實踐，才能提升產(chǎn)品研發(fā)和技術(shù)創(chuàng)新能力。隨著行業(yè)的變化，對行業(yè)技術(shù)人才的爭奪將日趨激烈。若公司未來不能在薪酬待遇、工作環(huán)境等方面持續(xù)提供有效的獎勵機(jī)制，將缺乏對技術(shù)人才的吸引力，同時現(xiàn)有核心技術(shù)人員也可能流失，這將對公司的生產(chǎn)經(jīng)營造成重大不利影響。 　3)公司新業(yè)務(wù)開展不及預(yù)期風(fēng)險：公司近年來持續(xù)投入智能焊接、精密加工業(yè)務(wù)，若上述業(yè)務(wù)開展不及預(yù)期，將對公司盈利能力產(chǎn)生不利影響。 　4)盈利能力下降風(fēng)險：激光切割控制系統(tǒng)領(lǐng)域近年來維持高利潤率，吸引了其他工業(yè)領(lǐng)域控制系統(tǒng)企業(yè)布局，若行業(yè)競爭加劇，或影響公司激光切割控制系統(tǒng)主業(yè)的盈利能力。

　　渝農(nóng)商行

　　中泰證券——“新動能”落地強(qiáng)化銀行競爭力，基本面改善空間較大

　　核心投資邏輯：“三大新動能”落地強(qiáng)化銀行未來競爭能力：1)數(shù)字驅(qū)動：渝農(nóng)商行（601077）重視科技創(chuàng)新并不斷賦能業(yè)務(wù)場景，以“數(shù)字化”改革驅(qū)動獲客模式由“點狀營銷”向“系統(tǒng)性營銷”轉(zhuǎn)變，將有提升銀行營銷、風(fēng)控和貸后管理的質(zhì)效，節(jié)約銀行費用成本與資金成本。2)產(chǎn)業(yè)鏈動：外部來看重慶市基建、產(chǎn)業(yè)發(fā)達(dá)，產(chǎn)業(yè)鏈豐富且融資需求較強(qiáng)，內(nèi)部來看銀行網(wǎng)點眾多且下沉，能更好切入產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)推動戰(zhàn)略落地，打造“營銷邏輯”與“風(fēng)控邏輯”，助力銀行擴(kuò)表同時增強(qiáng)其創(chuàng)收能力。3)場景圈動：外部來看重慶市地廣人多，重視商圈等場景業(yè)務(wù)發(fā)展，對內(nèi)來看銀行零售客戶、商戶數(shù)量較多，在當(dāng)?shù)亟鹑跈C(jī)構(gòu)占比較大，利好打造銀行展業(yè)新的“護(hù)城河”，交叉引流提高銀行獲客效率并帶來較大潛在收益。 　數(shù)字驅(qū)動：銀行重視科技創(chuàng)新，賦能業(yè)務(wù)推動“數(shù)字驅(qū)動”落地。1)“數(shù)字驅(qū)動”以“數(shù)字化”改革驅(qū)動獲客模式由“點狀營銷”向“系統(tǒng)性營銷”轉(zhuǎn)變，解決過去客戶營銷點狀分散、不成體系的弊端，通過“自上而下”和“自下而上”相統(tǒng)一的系統(tǒng)性營銷獲客模式可有效提升銀行營銷、風(fēng)控和貸后管理的質(zhì)效。2)銀行重視科技創(chuàng)新，科技人員數(shù)量與占比不斷提升，1H25為711人(占總員工比例為5.0%，較年初提升0.4pct)，通過科技賦能業(yè)務(wù)，一方面成本收入比回歸下行區(qū)間，另一方面線上客戶數(shù)量、交易額不斷提升，企業(yè)活期存款占比增加，同時也為“數(shù)字驅(qū)動”打造科技沃土。 　產(chǎn)業(yè)鏈動：“地緣優(yōu)勢”+“下沉網(wǎng)點”助推“產(chǎn)業(yè)鏈動”落地。1)“產(chǎn)業(yè)鏈動”一方面是“營銷邏輯”，通過產(chǎn)業(yè)鏈上下游發(fā)掘潛在客戶并開展客戶營銷，另一方面又是“風(fēng)控邏輯”，通過產(chǎn)業(yè)鏈獲客形成風(fēng)控預(yù)警機(jī)制，提升資產(chǎn)質(zhì)量。戰(zhàn)略的落地可提高銀行獲客效率，促進(jìn)存貸與中收的增長，亦能強(qiáng)化風(fēng)控能力。2)區(qū)域β：地處重慶，“基建+產(chǎn)業(yè)”兩開花，金融需求旺盛，產(chǎn)業(yè)鏈豐富。2024年重慶市第二產(chǎn)業(yè)GDP占比為36.3%，其中工業(yè)、建筑業(yè)占比分別為27.7%、8.7%，在各行業(yè)中分別排名第一、第三。A、基建：3Q25重慶市基建投資完成額反超全國平均水平，同時全年總投資額、儲備項目均創(chuàng)新高，在戰(zhàn)略、政策的清晰規(guī)劃下，未來仍有增長空間。B、產(chǎn)業(yè)：傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)如汽車、摩托車增速仍較高，同時圍繞“33618”體系對未來產(chǎn)業(yè)規(guī)劃明確，潛力較大。C、金融需求：信貸增速在經(jīng)濟(jì)大省中僅次于江蘇與四川，企業(yè)信貸占比大、增速高，基建、產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢下未來增長確定性較強(qiáng)。D、產(chǎn)業(yè)鏈：制造業(yè)品類較多，汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)達(dá)，產(chǎn)業(yè)鏈豐富，“產(chǎn)業(yè)鏈動”戰(zhàn)略落地奠定外部環(huán)境基礎(chǔ)。3)銀行α：網(wǎng)點數(shù)量眾多且下沉，基本覆蓋重慶所有縣域。A、截至最新，渝農(nóng)商行在重慶市共有1724個分支機(jī)構(gòu)，基本覆蓋重慶市38個行政區(qū)縣，顯著多于其他銀行。 　同時堅守“服務(wù)縣域經(jīng)濟(jì)”的戰(zhàn)略定位，縣域地區(qū)分支機(jī)構(gòu)占比穩(wěn)定高于82%。而在主城區(qū)的分支機(jī)構(gòu)數(shù)量同樣多于其他銀行，競爭優(yōu)勢不弱。B、截至2025年末，重慶市縣域地區(qū)制造業(yè)企業(yè)占比達(dá)57.4%，也包含部分規(guī)模較大的公司，因此分布更廣、更下沉的網(wǎng)點分布有助于渝農(nóng)商行觸達(dá)更多的縣域地區(qū)的制造業(yè)企業(yè)，助力推動“產(chǎn)業(yè)鏈動”落地。 　場景圈動：“場景經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)”+“零售客戶充足”助推“場景圈動”落地。1)“場景圈動”即通過打造建設(shè)豐富的金融服務(wù)生態(tài)，賦能客戶同時打造銀行新“護(hù)城河”，其核心關(guān)鍵在于針對某一生態(tài)場景，如商圈、社區(qū)等，形成體系化的產(chǎn)業(yè)賦能輸出能力，構(gòu)筑銀行核心競爭力。戰(zhàn)略的落地可通過交叉引流的方式大大提升銀行獲客效率，進(jìn)而帶來較大的潛在收益。2)區(qū)域β：重慶市地廣人多，重視場景經(jīng)濟(jì)建設(shè)。A、截至2024年末，重慶市行政面積、人口均位于各城市首位，利好發(fā)展場景經(jīng)濟(jì)。B、重慶市重視商圈建設(shè)，根據(jù)最新商圈影響力指數(shù)榜單，重慶市共有5個商圈躋身全國前100，位于各城市第6位。商圈是銀行踐行“場景圈動”戰(zhàn)略的重要基礎(chǔ)之一，優(yōu)質(zhì)、發(fā)達(dá)的商圈等場景經(jīng)濟(jì)可有效保障銀行戰(zhàn)略落地。3)銀行α：A、依托布局廣泛的網(wǎng)點，銀行零售客戶、商戶客戶數(shù)量較多，截至1H25線上手機(jī)銀行客戶數(shù)量已達(dá)1540.4萬戶，商戶客戶數(shù)量達(dá)155.87萬戶，其中縣域手機(jī)銀行客戶占比近80%，數(shù)量多且分布廣泛的零售客戶亦是銀行踐行“場景圈動”戰(zhàn)略的重要基礎(chǔ)。B、銀行網(wǎng)點市占率較高，截至2024年末為15.9%，顯著高于可比同業(yè)，有助于增強(qiáng)品牌效應(yīng)并深入接觸客戶，推動“場景圈動”戰(zhàn)略落地。 　三年發(fā)展規(guī)劃清晰，助力推動“三大新動能”落地，同時也有助于銀行解決自身網(wǎng)點均資產(chǎn)、負(fù)債規(guī)模相對較小的問題。截至1H25銀行網(wǎng)點均資產(chǎn)規(guī)模、均信貸規(guī)模、均存款規(guī)模分別為9.4億元、4.4億元、5.9億元，均明顯低于其他上市農(nóng)商行，在優(yōu)質(zhì)外部環(huán)境及內(nèi)部調(diào)整下，疊加“新動能”落地，未來存在較大發(fā)展空間。 　在優(yōu)質(zhì)外部環(huán)境及“新動能”落地背景下，預(yù)計26年、27年銀行獲客能力、貸款增速將有所提升，同時疊加資產(chǎn)端價格下行幅度收窄、負(fù)債端重定價釋放成本，銀行基本面將得到改善。預(yù)計銀行25-27年營業(yè)收入分別為285.8億元、301.3億元、319.2億元，分別同比增長1.4%、5.4%、5.9%；實現(xiàn)歸母凈利潤分別為119.6億元、131.5億元、145.1億元，分別同比增長3.9%、9.9%、10.4%，建議“買入”。 　風(fēng)險提示：經(jīng)濟(jì)下滑超預(yù)期、公司經(jīng)營不及預(yù)期、研報信息滯后或更新不及時。