國金證券（600109）股份有限公司劉宸倩,陳宇君近期對(duì)天味食品（603317）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《并購持續(xù)賦能，25年平穩(wěn)收官》，給予天味食品（603317）買入評(píng)級(jí)。
天味食品（603317）(603317)
業(yè)績簡評(píng)
3月11日公司發(fā)布2025年報(bào)，25年實(shí)現(xiàn)營收34.49億元，同比-0.79%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤5.70億元，同比-8.79%；扣非歸母凈利潤5.08億元，同比-10.22%。其中，Q4實(shí)現(xiàn)營收10.38億元，同比-6.69%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1.78億元，同比-7.65%；扣非歸母凈利潤1.51億元，同比-14.79%。擬每股派0.55元(含稅)，分紅率105.03%。
經(jīng)營分析
春節(jié)備貨錯(cuò)期+同期高基數(shù)，Q4收入小幅下滑。分產(chǎn)品看，25年火鍋調(diào)料/中式復(fù)調(diào)/香腸臘肉調(diào)料/其他收入分別為12.3/17.7/2.9/1.59億元，分別同比-2.87%/-0.20%/-12.52%/+50.88%(其中25Q4分別同比-10.4%/-14.1%/+18.2%/+130.2%)，Q4冬調(diào)實(shí)現(xiàn)大幅改善，主要系旺季疊加公司較早的鋪市及資源投入。其他品類Q4實(shí)現(xiàn)翻倍增長，主要系并表一品味享(25年并表收入0.7億元)。而火鍋底料和中式復(fù)調(diào)下滑主要系備貨錯(cuò)期+同期基數(shù)較高。分渠道看，25年線下/線上渠道實(shí)現(xiàn)收入25.1/9.4億元，分別同比增加-12.76%/56.91%，線上高增長系主品牌持續(xù)投入資源，疊加食萃、加點(diǎn)滋味等外延并購品牌持續(xù)拓展新客群，實(shí)現(xiàn)較快的收入增長。其中食萃25年收入/利潤分別為3.23/0.5億元，同比+14.6%/17.1%。
并購賦能毛利率提升，費(fèi)投加大對(duì)沖利好。25年/25Q4毛利率分別40.67%/43.52%，同比+0.89pct/+2.68pct，毛利率同比改善主要系，1)綜合成本仍在下降；2)新工廠智能化降本增效；3)并表子公司毛利率較高，尤其是線上業(yè)務(wù)占比高的食萃、加點(diǎn)滋味等增速快。25年銷售/管理費(fèi)率分別+1.24pct/-0.47pct，其中銷售費(fèi)率上升較明顯，系公司加大新品推廣、渠道建設(shè)力度，而管理費(fèi)率下降主要系股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用沖回。最終25年/25Q4凈利率分別為16.5%/17.1%，分別同比-1.45pct/-0.18pct。
內(nèi)生+外延雙輪驅(qū)動(dòng)，看好業(yè)績企穩(wěn)修復(fù)。伴隨著餐飲連鎖化和家庭小型化趨勢，復(fù)調(diào)行業(yè)滲透率持續(xù)提升，公司作為龍頭主業(yè)有望充分受益。另外，我們看好公司收并購賦能戰(zhàn)略，內(nèi)外協(xié)同增效，提升經(jīng)營效率，26年業(yè)績有望重啟增長。
盈利預(yù)測、估值與評(píng)級(jí)
預(yù)計(jì)公司26-28年歸母凈利潤分別為6.6/7.4/8.1億元，分別同比+16%/+11%/+10%，對(duì)應(yīng)PE分別為20x/18x/16x，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
食品安全（885406）風(fēng)險(xiǎn)；收并購標(biāo)的表現(xiàn)不及預(yù)期；市場競爭加劇等風(fēng)險(xiǎn)。
最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：
該股最近90天內(nèi)共有8家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)5家，增持評(píng)級(jí)3家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為15.47。
