西南證券（600369）股份有限公司朱會(huì)振,舒尚立近期對(duì)伊利股份（600887）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《2025順利收官，26Q1液奶恢復(fù)增長(zhǎng)》，給予伊利股份（600887）買入評(píng)級(jí)。
投資要點(diǎn)
事件：公司發(fā)布2025年報(bào)及2026年一季報(bào)。2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入1159.3億元，同比+0.1%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)115.7億元，同比+36.8%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)110.7億元，同比+84.1%；其中25Q4實(shí)現(xiàn)營(yíng)收253.7億元，同比-5.1%，歸母凈利潤(rùn)為11.4億元，去年同期為-24.2億元。26Q1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入348.3億元，同比+5.5%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)54億元，同比+10.7%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)53.3億元，同比+15.1%。此外，公司擬向全體股東每股派發(fā)現(xiàn)金紅利0.90元(含稅)，考慮25年中期分紅則年度合計(jì)分紅金額為87.3億元，分紅率達(dá)到75.48%。
2025奶粉及冷飲表現(xiàn)亮眼，26Q1液奶收入增速轉(zhuǎn)正。2025年液體乳、奶粉及奶制品、冷飲產(chǎn)品分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入704億元(-6.1%)、328億元(+10.4%)、98億元(+12.6%)；1)液體乳：液奶零售額市占率穩(wěn)居行業(yè)第一，25年收入下滑主要系公司主動(dòng)控貨去庫(kù)以及需求疲軟所致；量?jī)r(jià)方面全年液奶銷量同比-1.9%、噸價(jià)同比-4.3%。2)奶粉：2024年公司嬰配粉零售額市占率達(dá)18.3%，同比提升1pp。公司持續(xù)完善成人營(yíng)養(yǎng)品產(chǎn)品矩陣，目前在成人奶粉零售市場(chǎng)份額已達(dá)到25%。3)冷飲：公司持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)品創(chuàng)新，冷飲業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)，目前冷飲業(yè)務(wù)線上、線下零售額市場(chǎng)份額均為行業(yè)第一。26Q1液體乳、奶粉及奶制品、冷飲產(chǎn)品收入增速分別為+2.3%/+6.1%/+7.1%/+241%；液奶26Q1受春節(jié)錯(cuò)期影響動(dòng)銷環(huán)比改善，預(yù)計(jì)低溫品類延續(xù)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，常溫白奶恢復(fù)正增長(zhǎng)。
毛利率持續(xù)提升，盈利能力改善。1、2025年、26Q1毛利率分別為34.7%(+0.6pp)、38.5%(+0.7pp)，毛利率提升主要系原奶價(jià)格持續(xù)下行及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升所致。2、2025年銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率分別為18.6%(-0.4pp)、4.1%(+0.2pp)；全年銷售費(fèi)用率下行主要系公司持續(xù)優(yōu)化廣宣費(fèi)用投放效率。26Q1銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率分別為16.7%(-0.2pp)、3.7%(-0.1pp)，整體費(fèi)用率持續(xù)優(yōu)化。3、綜合來看，2025年、26Q1凈利率分別為9.9%(+2.6pp)、15.6%(+0.6pp)。
液奶龍頭地位穩(wěn)固，業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)確定性強(qiáng)。戰(zhàn)略層面，公司1)將繼續(xù)以消費(fèi)（883434）者需求為導(dǎo)向，聚焦健康食品領(lǐng)域，成為健康食品行業(yè)發(fā)展的引領(lǐng)者；2)穩(wěn)步推進(jìn)國(guó)際化戰(zhàn)略，持續(xù)開拓海外市場(chǎng)；3)持續(xù)推進(jìn)精益管理，提升供應(yīng)鏈效率；繼續(xù)圍繞產(chǎn)品創(chuàng)新、營(yíng)銷、供應(yīng)鏈等價(jià)值鏈環(huán)節(jié)加快數(shù)智化轉(zhuǎn)型。展望未來，隨著25年渠道庫(kù)存去化充分，26年液奶收入有望持續(xù)回暖；利潤(rùn)方面隨著原奶供給端產(chǎn)能去化持續(xù)，疊加公司降費(fèi)提效步履持續(xù)，后續(xù)公司盈利能力改善空間充足。
盈利預(yù)測(cè)與投資建議：預(yù)計(jì)2026-2028年EPS分別為1.93元、2.08元、2.26元，對(duì)應(yīng)動(dòng)態(tài)PE分別為14倍、13倍、12倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：原奶價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；商譽(yù)計(jì)提大額減值損失風(fēng)險(xiǎn)；食品安全（885406）風(fēng)險(xiǎn)；乳制品下游需求持續(xù)疲軟風(fēng)險(xiǎn)。
最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：
該股最近90天內(nèi)共有17家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)15家，增持評(píng)級(jí)2家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為37.15。
