西南證券（600369）股份有限公司鄭連聲近期對黃山谷捷（301581）進行研究并發(fā)布了研究報告《深耕散熱細分領(lǐng)域，技術(shù)&客戶共筑成長潛能》，首次覆蓋黃山谷捷（301581）給予買入評級，目標(biāo)價56.8元。
投資要點
推薦邏輯：1)公司深耕功率半導(dǎo)體（881121）散熱基板領(lǐng)域，以冷鍛一體成型工藝為核心技術(shù)，攻克模具難題，產(chǎn)品熱導(dǎo)率、精度等指標(biāo)行業(yè)領(lǐng)先，2023年全球車規(guī)級散熱基板市占率約32.7%，位居全球第一。2)直接液冷為當(dāng)前車規(guī)級功率半導(dǎo)體（881121）模塊主流液冷方案，受益于全球新能源汽車（885431）滲透率提升，預(yù)計2030年全球車規(guī)級功率半導(dǎo)體（881121）模塊散熱基板需求量約7,447.6萬件，對應(yīng)市場空間約48.4億元，公司作為行業(yè)龍頭（883917）有望充分受益。3)公司基于車端積累的技術(shù)與客戶優(yōu)勢，積極開拓數(shù)據(jù)中心、低空飛行器、儲能（885921）等新應(yīng)用場景，有望打造第二增長曲線。
深耕功率半導(dǎo)體（881121）散熱領(lǐng)域，創(chuàng)新冷鍛技術(shù)&綁定頭部客戶構(gòu)筑公司業(yè)績護城河。公司專注于功率半導(dǎo)體（881121）模塊散熱基板領(lǐng)域，主要產(chǎn)品為銅針式散熱基板和銅平底散熱基板，歷經(jīng)10余年發(fā)展，公司散熱基板產(chǎn)品被廣泛應(yīng)用于各大主流新能源汽車（885431）品牌。1)技術(shù)方面：公司攻克模具難題及創(chuàng)新推出冷鍛一體成型工藝，散熱基板產(chǎn)品熱導(dǎo)率、精度、硬度、表面粗糙度指標(biāo)均表現(xiàn)優(yōu)異。2)客戶方面：公司深度綁定英飛凌，同時與博世、安森美、日立、斯達半導(dǎo)（603290）、士蘭微（600460）、芯聯(lián)集成（688469）、匯川聯(lián)合動力（301656）等客戶建立了長期穩(wěn)定的合作關(guān)系。此外，公司向上游銅材產(chǎn)業(yè)鏈延伸協(xié)同以實現(xiàn)主業(yè)降本增效。我們認為，技術(shù)優(yōu)勢與客戶基礎(chǔ)，疊加降本增效舉措，傳統(tǒng)主業(yè)有望構(gòu)筑公司業(yè)績護城河。
液冷方案為功率半導(dǎo)體（881121）散熱主流方案，2030年行業(yè)市場空間有望達到48億元。散熱基板作為電控功率模塊的重要組成部件與核心散熱功能結(jié)構(gòu)，其通過改善功率模塊散熱性能，提升電機控制器功率密度，最終達到優(yōu)化電驅(qū)動系統(tǒng)性能的效果。目前行業(yè)內(nèi)以日本泰瓦、美國德納、健策精密、黃山谷捷（301581）企業(yè)為主，根據(jù)國際能源（850101）署預(yù)測，我們測算2030年全球車載功率半導(dǎo)體（881121）散熱基板市場空間有望達到48億元，根據(jù)公司招股書數(shù)據(jù)，公司2023年全球車載IGBT散熱基板份額30%左右，后續(xù)有望充分受益行業(yè)空間向上。
內(nèi)生與外延并舉，打造第二增長曲線。全球數(shù)據(jù)中心充分受益于AI產(chǎn)業(yè)鏈爆發(fā)式增長，國內(nèi)方面在當(dāng)前PUE趨嚴背景下，液冷方案成為節(jié)能目標(biāo)達成的首選解決方案。當(dāng)前公司充分發(fā)揮車端積累的技術(shù)與客戶優(yōu)勢，積極開拓數(shù)據(jù)中心、低空飛行器等應(yīng)用領(lǐng)域；另一方面，公司成立“谷捷戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)基金”，充分借助專業(yè)投資機構(gòu)力量與資源優(yōu)勢，打造公司第二增長曲線。
盈利預(yù)測與投資建議?？紤]業(yè)務(wù)與發(fā)展階段的相似性，我們選取英維克（002837）(液冷集成方案供應(yīng)商)、高瀾股份（300499）(特高壓（885425）純水冷卻設(shè)備供應(yīng)商積極切入數(shù)據(jù)中心液冷賽道)、美利信（301307）(鋁壓鑄供應(yīng)商積極切入數(shù)據(jù)中心液冷賽道)作為可比公司，三家公司2026年平均PE為80.1X。預(yù)計公司2026-2028年歸母凈利潤分別為0.57/0.85/1.18億元，對應(yīng)2026年4月30日收盤價市盈率分別為66.1x/44.2x/31.8x；考慮公司主營業(yè)務(wù)綁定全球功率半導(dǎo)體（881121）頭部企業(yè)，后續(xù)隨著產(chǎn)能爬坡業(yè)績有望逐步兌現(xiàn)；同時公司依托車端長期深耕積累的技術(shù)與客戶資源，積極開拓數(shù)據(jù)中心、低空飛行器、儲能（885921）等應(yīng)用領(lǐng)域，有望打造公司第二增長曲線，給予公司2026年市盈率80倍PE，目標(biāo)價56.80元，首次覆蓋給予“買入”評級。
風(fēng)險提示：市場競爭風(fēng)險，原材料價格波動風(fēng)險，銷售價格波動風(fēng)險，市場開拓不及預(yù)期風(fēng)險。
