西南證券（600369）股份有限公司龔夢泓,方建釗近期對德爾瑪（301332）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《水健康與個護(hù)保持穩(wěn)健增長》，給予德爾瑪（301332）增持評級。
投資要點
事件：公司發(fā)布2025年年度報告及2026年一季報。2025年公司實現(xiàn)營收34.3億元，同比下降2.8%；實現(xiàn)歸母凈利潤1.3億元，同比下降8.9%；實現(xiàn)扣非凈利潤0.8億元，同比下降39.8%。單季度來看，2025Q4公司實現(xiàn)營收10.5億元，同比下降7%；實現(xiàn)歸母凈利潤0.4億元，同比增長7%；實現(xiàn)扣非后歸母凈利潤-159.1萬元，同比轉(zhuǎn)負(fù)。2026Q1公司實現(xiàn)營收6.5億元，同比下降16.6%；實現(xiàn)歸母凈利潤0.2億元，同比下降7.8%；實現(xiàn)扣非凈利潤1686.8萬元，同比減少19.1%。
水健康與個護(hù)業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長，海外拓展與品牌調(diào)整并行。分產(chǎn)品來看，公司2025年家居環(huán)境類/水健康類/個護(hù)健康類分別實現(xiàn)營收12.3億元/14.3億元/7.5億元，分別同比-10.8%/+2.9%/+2.2%。其中，家居環(huán)境類收入下滑推測主要系公司主動對德爾瑪（301332）自有品牌業(yè)務(wù)進(jìn)行戰(zhàn)略調(diào)整，將經(jīng)營重點轉(zhuǎn)向提升經(jīng)營質(zhì)量與盈利效率，并策略性地將資源向海外傾斜。水健康與個護(hù)健康業(yè)務(wù)則保持穩(wěn)健增長，成為公司業(yè)績的穩(wěn)定器。分地區(qū)來看，內(nèi)外銷（885840）分別實現(xiàn)營收26.8億元/7.5億元，分別同比-5.2%/+6.7%。公司全球化戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)，境外業(yè)務(wù)保持良好增長勢頭，2026年新增飛利浦（PHG）按摩品類在歐美等重點區(qū)域的品牌授權(quán)，為全球市場增長打開新空間。分銷售模式來看，線上線下分別實現(xiàn)營收15.7億元/18.6億元，分別同比-3.8%/-1.9%。
毛利率小幅提升，資產(chǎn)處置增厚非經(jīng)常性損益。2025年公司整體毛利率為30.9%，同比提升0.3個百分點。分產(chǎn)品看，家居環(huán)境類/水健康類/個護(hù)健康類毛利率分別為20.7%/39.2%/32.2%，分別同比-3.8pp/+4.5pp/-2.7pp。水健康業(yè)務(wù)毛利率提升顯著，主要系高毛利新品收入占比提升所致。費用率方面，2025年公司銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率分別為18.6%/4.7%/5.5%/-0.2%，分別同比+1pp/+0.3pp/+0.2pp/+0.4pp。凈利率來看，公司歸母凈利率為3.8%，同比下降0.3個百分點。值得注意的是，公司扣非凈利潤相較于歸母凈利潤大幅下滑主要系當(dāng)期存在大額非經(jīng)常性損益，公司于2025年處置部分閑置資產(chǎn)，產(chǎn)生4255萬元的資產(chǎn)處置收益，該項收益顯著增厚了歸母凈利潤。
盈利預(yù)測與投資建議。公司堅持“多品牌、多品類、全球化”發(fā)展戰(zhàn)略，以“德爾瑪（301332）”與“飛利浦（PHG）”雙品牌為核心，主動調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，聚焦經(jīng)營質(zhì)量提升。水健康與個護(hù)健康業(yè)務(wù)穩(wěn)健發(fā)展。預(yù)計公司2026-2028年EPS分別為0.31元、0.33元、0.35元，維持“持有”評級。
風(fēng)險提示：原材料價格波動風(fēng)險；海外需求不及預(yù)期風(fēng)險；匯率波動風(fēng)險。
最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：
該股最近90天內(nèi)共有5家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級3家，增持評級2家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價為10.8。
