中銀國際證券股份有限公司陶波,曹鴻生近期對(duì)山推股份（000680）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《業(yè)績穩(wěn)健增長，國際化、多元化戰(zhàn)略不斷深入》，給予山推股份（000680）買入評(píng)級(jí)。
業(yè)績穩(wěn)健增長，國際化、多元化戰(zhàn)略不斷深入
公司公布2025年年報(bào)及2026年一季報(bào)，2025年公司實(shí)現(xiàn)營收146.20億元，同比+2.82%，歸母凈利潤12.11億元，同比+9.86%，扣非后歸母凈利潤11.87億元，同比+20.28%；2026年一季度實(shí)現(xiàn)營收39.64億元，同比+20.11%，歸母凈利潤3.36億元，同比+20.81%，扣非歸母凈利潤3.33億元，同比+21.54%。公司作為國內(nèi)推土機(jī)龍頭制造商，隨著公司挖掘機(jī)和礦山機(jī)械業(yè)務(wù)的持續(xù)開拓，以及海外市場的持續(xù)放量，有望進(jìn)一步打開成長空間，維持公司“買入”評(píng)級(jí)。
支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)
海外業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)25年業(yè)績穩(wěn)健增長，26年一季度延續(xù)增長態(tài)勢(shì)。2025年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入146.20億元，同比+2.82%，歸母凈利潤12.11億元，同比+9.86%。分地區(qū)來看，海外業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入87.41億元，同比+17.94%，占總收入比重提升至59.79%，成為公司業(yè)績?cè)鲩L的核心驅(qū)動(dòng)力。2026年繼續(xù)延續(xù)增長趨勢(shì)，一季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入39.64億元，同比+20.11%，歸母凈利潤3.36億元，同比+20.81%。
產(chǎn)品與區(qū)域結(jié)構(gòu)優(yōu)化驅(qū)動(dòng)盈利能力提升，整體費(fèi)用控制良好。毛利率方面，2025年公司整體毛利率為21.48%，同比+1.43pct，主要得益于毛利率更高的海外業(yè)務(wù)收入占比的提升，2025年公司海外業(yè)務(wù)毛利率為28.15%，遠(yuǎn)高于國內(nèi)業(yè)務(wù)的10.19%；2026年一季度公司整體毛利率為21.00%，同比+1.63pct。費(fèi)用率方面，2025年公司銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為4.25%/2.90%/3.93%/0.51%，同比+0.09pct/-0.21pct/+0.12pct/+0.82pct，期間費(fèi)用率合計(jì)為11.59%，同比+0.82pct，財(cái)務(wù)費(fèi)用的增長主要系匯率波動(dòng)導(dǎo)致匯兌損失增加所致，整體費(fèi)用率控制得當(dāng)；2026年一季度整體期間費(fèi)率為10.63%，同比+0.45%，同樣是因?yàn)閰R兌損失導(dǎo)致。
國際化戰(zhàn)略不斷推進(jìn)，產(chǎn)品多元化打造新成長曲線。公司持續(xù)深化國際化戰(zhàn)略，重點(diǎn)向品牌、技術(shù)、管理、人員深度扎根跨越，印尼等海外倉庫、秘魯?shù)扰嘤?xùn)中心相繼成立，印尼、澳大利亞等子公司揭牌運(yùn)營，海外子公司數(shù)量達(dá)13家，根據(jù)公司2025年年報(bào)，2026年海外收入經(jīng)營目標(biāo)105億元，同比增長超20%，成為公司未來增長的主要?jiǎng)恿?。產(chǎn)品方面，2025年公司發(fā)展進(jìn)入新階段，以TEH260剛性礦卡、DEH100混動(dòng)推土機(jī)為代表的大型礦山裝備重磅發(fā)布，進(jìn)一步完善和提升了在礦山領(lǐng)域的戰(zhàn)略布局和品牌影響力。
估值
根據(jù)公司各業(yè)務(wù)的發(fā)展情況，我們略微調(diào)整公司盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2026-2028年?duì)I業(yè)收入為166.60/193.80/220.87億元，歸母凈利潤15.39/18.34/21.34億元，EPS為1.03/1.22/1.42元，對(duì)應(yīng)PE為12.2/10.3/8.8倍，公司作為國內(nèi)推土機(jī)龍頭制造商，隨著公司挖掘機(jī)和礦山機(jī)械業(yè)務(wù)的持續(xù)開拓，以及海外市場的持續(xù)放量，有望進(jìn)一步打開成長空間，維持買入評(píng)級(jí)。
評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
國內(nèi)工程機(jī)械（881268）需求回暖不及預(yù)期；海外市場拓展不及預(yù)期；行業(yè)競爭加劇的風(fēng)險(xiǎn)；國際貿(mào)易政策的風(fēng)險(xiǎn)。
最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：
該股最近90天內(nèi)共有11家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)10家，增持評(píng)級(jí)1家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為14.32。
