山西證券（002500）發(fā)布研報稱，美伊沖突高不確定性對應(yīng)高波動性，但油價短期難大幅下調(diào)。復(fù)蘇期信號確認(rèn)，煤炭（850105）PPI轉(zhuǎn)正在即。煤價看漲，厄爾尼諾或?qū)?dǎo)致價格階段性超預(yù)期，煤炭（850105）股有望迎來戴維斯雙擊。另外，中國煤炭（850105）涉及能源（850101）安全命題，且HALO屬性高，相關(guān)標(biāo)的也具備較強配置價值。
山西證券（002500）主要觀點如下：
山西原煤同比增長，國內(nèi)煤炭供給能力增加
2025年全國煤炭（850105）產(chǎn)量實現(xiàn)48.32億噸，較去年同比上漲1.53%,全年煤炭（850105）產(chǎn)量增加1.01億噸。得益于山西省的原煤產(chǎn)量同比增長，2024年同期因“查三超”政策導(dǎo)致的供給減少，形成較低的基數(shù)，2025年恢復(fù)生產(chǎn)。此外，新疆新增產(chǎn)能的不斷釋放，帶動產(chǎn)量增加。
利空出盡，煤炭板塊業(yè)績底部確認(rèn)
2025年煤炭（850105）板塊合計收入11082.81億元，同比-15.8%，實現(xiàn)合計歸母凈利1095.99億元，同比-27.4%。業(yè)績回落主要受煤價中樞走低影響。2026年以來，印尼煤炭（850105）配額限制、中東地緣因素等導(dǎo)致煤價回升，2026Q1煤炭（850105）采選板塊營收合計2707.53億元，同比+0.91%;實現(xiàn)歸母凈利潤合計291.45億元，同比-3.96%。
盈利底部確認(rèn)，盈利提升可期
25年和26年一季度，煤炭（850105）企業(yè)受益于反內(nèi)卷、印尼減產(chǎn)、美伊沖突等利好，業(yè)績自25年中開始出現(xiàn)拐點。行業(yè)拐點領(lǐng)先于業(yè)績拐點，其中25年四季度和26年一季度確認(rèn)業(yè)績底部?？紤]2026年煤價中樞抬升趨勢確定，煤炭（850105）企業(yè)的盈利有望繼續(xù)改善，由于前期煤價下降對中小型煤企的業(yè)績沖擊更為顯著，當(dāng)前的價格則更有利于中型煤企的業(yè)績彈性釋放。疊加美伊沖突對于煤化工（884281）的戰(zhàn)略性提振、印尼減產(chǎn)對于海外低卡煤市場的沖擊、夏季厄爾尼諾預(yù)期等利好，相關(guān)標(biāo)的業(yè)績改善或?qū)⑴苴A板塊，并具備超額收益潛力。
盈利向頭部集中的趨勢出現(xiàn)變化
從22年至25年，頭部企業(yè)的盈利占比呈現(xiàn)持續(xù)提高趨勢。將神華+陜煤+中煤三家企業(yè)看作一個整體，22年三家企業(yè)的歸母凈利占整個煤炭（850105）板塊比例為49%，25年三家企業(yè)的歸母凈利占整個板塊比例為82.6%，較22年提升33.6個百分點。從歸母增速角度看，22年至25年一體化經(jīng)營和動力煤高長協(xié)這兩類公司更具韌性。煤電一體中，電投能源（002128）、新集能源（601918）、中國神華（HK1088）展現(xiàn)出較強抵御周期（883436）的能力;動力煤高長協(xié)中，陜西煤業(yè)（601225）和中煤能源（HK1898）防御性更強。頭部提升的趨勢出現(xiàn)變化，26年一季度三家企業(yè)的歸母凈利占整個板塊的比例為69.86%，較25年出現(xiàn)明顯下降?？紤]未來煤價有望繼續(xù)改善煤企業(yè)績，未來板塊內(nèi)的盈利結(jié)構(gòu)或?qū)⒅厮?，這也預(yù)示著周期（883436）進入新的階段。
板塊有望形成新的紅利成長周期
在低利率的環(huán)境下，紅利投資仍然是不可忽視的主題。盡管煤炭（850105）行業(yè)在過去2年經(jīng)歷了煤價下行和擴儲周期（883436），部分上市公司的分紅意愿和分紅能力均受到影響，但如中國神華（HK1088）、陜西煤業(yè)（601225）等公司，仍然在穩(wěn)定盈利的同時維持了較高的分紅比例，并承諾增加分紅頻次，該行認(rèn)為穩(wěn)定高股息標(biāo)的仍然值得追逐。此外，隨著煤價提升對煤企業(yè)績的修復(fù)，上市煤企有望實現(xiàn)“業(yè)績+分紅”的雙成長格局。
風(fēng)險提示：經(jīng)濟衰退;供給釋放超預(yù)期;進口超預(yù)期;海外煤價大幅下跌;安全、環(huán)保風(fēng)險及其他擾動因素。
