央廣網(wǎng)北京5月15日消息（記者 徐錦秀）核心產(chǎn)品降價、2025年度上市首虧、2026年一季度經(jīng)營現(xiàn)金流同比萎縮超四成——在此背景下，悅康藥業(yè)（688658）近日宣布，投入10億元建設核酸藥物基地。
近年來，隨著集采政策持續(xù)推進，傳統(tǒng)仿制藥利潤空間不斷收窄，越來越多藥企開始將目光投向創(chuàng)新藥（886015）領域，試圖尋找新的增長空間。
但現(xiàn)實問題也隨之浮現(xiàn)：當傳統(tǒng)業(yè)務承壓、現(xiàn)金流趨緊，創(chuàng)新轉型究竟該如何把握節(jié)奏？傳統(tǒng)藥企轉型創(chuàng)新藥（886015）又該怎樣邁步？
業(yè)績承壓下的“大額投入”
近日，悅康藥業(yè)（688658）（688658.SH）發(fā)布公告稱，擬在杭州投資建設核酸藥物基地項目，預計總投資額10億元，資金來源為“自有資金或自籌資金”。目前，悅康藥業(yè)（688658）與杭州市錢塘（新）區(qū)政府已正式簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議。
根據(jù)規(guī)劃，該項目將落地杭州醫(yī)藥港，總建筑面積約10萬平方米，涵蓋研發(fā)中心及產(chǎn)業(yè)化基地建設。公司方面表示，項目將圍繞核酸藥物研發(fā)與產(chǎn)業(yè)化展開，進一步完善從靶點研發(fā)、工藝開發(fā)到商業(yè)化生產(chǎn)的全鏈條布局，并支撐產(chǎn)品中美雙報及全球化戰(zhàn)略。
這10億元背后，是悅康藥業(yè)（688658）傳統(tǒng)核心業(yè)務遭遇沖擊的現(xiàn)實。
2024年12月，國家醫(yī)保局發(fā)布關注函，要求排查銀杏葉提取物注射液、頭孢唑肟鈉注射液、水解蛋白口服溶液等產(chǎn)品存在的“一藥雙價”問題。所謂“一藥雙價”，即同一藥品同時存在“底價”與“開票價”兩套價格體系，通過虛高開票、差價返還等方式為商業(yè)賄賂提供資金通道。
銀杏葉提取物注射液這一品種的市場格局較為集中。悅康藥業(yè)（688658）港股招股書顯示，2024年中國銀杏葉提取物注射液市場中，該公司以94.1%的市場份額占據(jù)絕對主導地位，其余5.9%由臺股濟生醫(yī)藥占據(jù)。面對監(jiān)管，悅康藥業(yè)（688658）迅速作出調整，將該產(chǎn)品全國掛網(wǎng)價格由24.1元/支、部分省份集采中標價格18.14元/支統(tǒng)一調整為11.2元/支，降幅分別達53.53%和38.26%。
這一調整的直接后果反映在了財務數(shù)據(jù)上。受銀杏葉提取物注射液量價齊跌的影響，心腦血管類產(chǎn)品收入2025年同比大幅下降49.54%。公司全年營收降至24.46億元，同比下滑35.30%；歸母凈利潤虧損2.62億元，同比下降312.09%，系2020年科創(chuàng)板上市以來首次年度虧損。與此同時，銀杏葉提取物注射液2025年的生產(chǎn)量、銷售量分別同比減少55.17%和34.41%。
值得一提的是，公司銷售費用結構同樣受到市場關注。2021年至2024年，悅康藥業(yè)（688658）累計銷售費用達73.7億元，其中市場推廣費占比高達97%。即便在2025年銷售費用整體下降背景下，公司市場宣傳及推廣費仍達到6.36億元，占營業(yè)收入比例超過26%，并被審計機構列為關鍵審計事項。“一藥雙價”風波之后，公司的銷售模式究竟作了哪些實質性改革，仍是市場評估公司合規(guī)風險的重要變量。
從更長的時間維度看，公司營收、凈利潤已連續(xù)四年下滑，創(chuàng)新轉型的需求遠比一年的業(yè)績波動更為迫切。近年來，傳統(tǒng)藥企普遍面臨仿制藥利潤空間收窄、集采持續(xù)擴圍等壓力，加快布局創(chuàng)新藥（886015）已成為行業(yè)重要趨勢。券商研報普遍認為，隨著集采價格機制不斷完善，仿制藥完全競爭市場正在推動企業(yè)向高壁壘劑型及創(chuàng)新藥（886015）領域轉型。
知名財稅審專家、資深注冊會計師劉志耕指出，公司核心產(chǎn)品如銀杏葉提取物注射液受集采降價沖擊嚴重，傳統(tǒng)化藥與中藥注射劑模式難以為繼。此時10億元押注核酸藥物，是擺脫對仿制藥依賴的戰(zhàn)略選擇。
面臨資金與周期的“雙考”
資料顯示，悅康藥業(yè)（688658）成立于2001年，總部位于北京，是一家集新藥研發(fā)、藥品生產(chǎn)、流通銷售及國際貿(mào)易于一體的醫(yī)藥集團企業(yè)，2020年12月登陸科創(chuàng)板。自2021年全資收購杭州天龍藥業(yè)以來，公司已搭建起覆蓋靶點發(fā)現(xiàn)、遞送系統(tǒng)、工藝開發(fā)及規(guī)?；苽?、完整的分析質控平臺等全鏈條的研發(fā)體系。
截至目前，悅康藥業(yè)（688658）在研核酸藥物管線共13項。其中，CT102為抗肝癌反義核酸藥物，目前已完成Ⅱa期臨床；YKYY015為降脂siRNA藥物，已進入國內(nèi)Ⅰb/Ⅱa期臨床階段，并獲得美國臨床試驗許可；YKYY029、YKYY013等產(chǎn)品則分別布局降壓及乙肝功能性治愈領域。
央廣財經(jīng)注意到，公司目前所有核酸藥物管線均處于臨床階段，尚無產(chǎn)品實現(xiàn)商業(yè)化上市。
從行業(yè)角度來看，小核酸藥物被視作創(chuàng)新藥（886015）的重要方向之一。弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，全球小核酸藥物市場預計到2029年將達206億美元。但目前行業(yè)集中度較高，Alnylam、Ionis、Sarepta（SRPT）三家合計占據(jù)全球約95%的市場份額。國內(nèi)瑞博生物（300119）、舶望制藥、圣因生物等企業(yè)也在加速布局。2026年5月，中國生物制藥（HK1177）與GSK合作推進反義核酸乙肝新藥在華上市。
從財務狀況來看，悅康藥業(yè)（688658）加大研發(fā)欲“彎道超車”，但這一高投入戰(zhàn)略正在面臨一定支撐壓力。財報顯示，2025年公司研發(fā)投入達到4.57億元，同比增長8.22%，占營業(yè)收入比例提升至18.67%，創(chuàng)歷史新高（883911）。同期研發(fā)費用由3.74億元增長至4.41億元，同比增長17.87%。在營收明顯下滑背景下，研發(fā)投入增長，也成為公司虧損的原因之一。
2026年一季度數(shù)據(jù)顯示，悅康藥業(yè)（688658）營收5.56億元，同比下降3.7%；歸母凈利潤繼續(xù)虧損3310.6萬元。更值得關注的是，公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為4447.03萬元，同比下降45.13%；同期投資活動現(xiàn)金凈流出達到2.39億元，而上年同期僅為176.85萬元。
與此同時，公司長期借款較上年末增長534.82%，短期借款較上年末增長25.98%。一邊是經(jīng)營性現(xiàn)金流持續(xù)收窄，另一邊則是投資支出明顯增加，資金壓力開始進一步顯現(xiàn)。
10億元投資的資金從何而來？公司在公告中稱是“自有資金或自籌資金”，但未明確資金主要來自賬面現(xiàn)金、H股融資還是新增債務。截至2026年一季度末，公司貨幣資金與交易性金融資產(chǎn)合計約13.72億元，本次投資規(guī)模已接近賬面高流動性資產(chǎn)的七成以上。劉志耕分析認為，在經(jīng)營性現(xiàn)金流持續(xù)承壓的背景下，若研發(fā)進度、融資節(jié)奏或外部環(huán)境生變，公司可能面臨流動性壓力。
時間錯配是另一層風險。公司表示，“后續(xù)臨床試驗進程、試驗結果、注冊審評審批進度均存在不確定性?！睆墓?jié)奏上看，研發(fā)基地建設周期（883436）通常為2至3年，而公司目前最靠前的核酸藥物管線仍處于Ⅱa期臨床階段，距離商業(yè)化上市仍有較長周期（883436）?；亟ㄔO與產(chǎn)品上市之間的時間差如何消化，是市場關注的重點。
傳統(tǒng)藥企轉型創(chuàng)新藥該怎么走？
悅康藥業(yè)（688658）的轉型故事并非孤例。
自2018年國家藥品集采政策實施以來，仿制藥價格體系持續(xù)重構。到2025年第十一批國家集采時，組織集采已累計覆蓋490種藥品，中選藥品平均降幅超過50%。2026年4月，國務院辦公廳印發(fā)《關于健全藥品價格形成機制的若干意見》，進一步明確“創(chuàng)新不集采、集采非創(chuàng)新”等導向，鼓勵高水平創(chuàng)新藥（886015）發(fā)展。
在此背景下，傳統(tǒng)藥企加速向創(chuàng)新藥（886015）、生物藥等領域轉型成為行業(yè)共性趨勢。恒瑞醫(yī)藥（HK1276）在經(jīng)歷集采沖擊后，自2023年起逐步依靠創(chuàng)新藥（886015）恢復增長。2025年，公司創(chuàng)新藥（886015）銷售收入達163.42億元，占藥品銷售收入比重首次超過58%。翰森制藥（HK3692）2025年創(chuàng)新藥（886015）與合作產(chǎn)品收入占比已提升至82.2%；先聲藥業(yè)（HK2096）創(chuàng)新藥（886015）業(yè)務收入占比亦超過八成。
從轉型路徑看，上述企業(yè)普遍采取的模式是：在傳統(tǒng)業(yè)務仍具備一定現(xiàn)金流支撐的階段，持續(xù)提升研發(fā)投入，并依靠已上市創(chuàng)新藥（886015）產(chǎn)生的收入反哺后續(xù)管線建設。
隨著越來越多傳統(tǒng)藥企涌入創(chuàng)新藥（886015）賽道，市場也開始更加關注企業(yè)“創(chuàng)新”的真實含金量。
劉志耕對央廣財經(jīng)記者表示，判斷一家藥企是真創(chuàng)新還是“概念式創(chuàng)新”，首先要看研發(fā)投入是否具有持續(xù)性和真實性。“真正具備創(chuàng)新能力的企業(yè)，研發(fā)費用率通常保持在較高水平，而且資本化比例相對較低，更多會將研發(fā)費用直接計入當期損益?！眲⒅靖硎?。
他進一步指出，除研發(fā)投入外，還需要關注企業(yè)管線進展是否具備可驗證性，包括是否披露明確臨床階段、注冊路徑及監(jiān)管審批進展，以及核心技術平臺是否具備自主性?！坝行┢髽I(yè)更多停留在‘布局’‘在研’等概念層面，但缺乏明確產(chǎn)業(yè)化節(jié)點；還有部分企業(yè)過度依賴外部CRO、CDMO體系，自身缺乏核心技術與產(chǎn)業(yè)化能力?！?/p>
在劉志耕看來，傳統(tǒng)藥企轉型創(chuàng)新藥（886015），最大的挑戰(zhàn)并不僅是資金投入，而是研發(fā)體系、組織能力以及商業(yè)化路徑的整體重構。
“傳統(tǒng)仿制藥企業(yè)更擅長工藝優(yōu)化和渠道銷售，而創(chuàng)新藥（886015）要求企業(yè)具備從靶點發(fā)現(xiàn)、分子設計到臨床研發(fā)、商業(yè)化推廣的全鏈條能力，這種能力體系并非短時間內(nèi)能夠建立?！彼M一步指出，當前不少傳統(tǒng)藥企實際上正處于“轉型空窗期”——傳統(tǒng)產(chǎn)品增長邏輯正在弱化，但創(chuàng)新業(yè)務尚未真正形成規(guī)模收入。
那么，轉型創(chuàng)新的“步子”究竟該怎么邁？
劉志耕認為，傳統(tǒng)藥企向創(chuàng)新藥（886015）轉型，更需要把握投入節(jié)奏與風險控制之間的平衡，整體應遵循“控制風險、穩(wěn)扎穩(wěn)打、分步推進”的思路，而非短期內(nèi)大規(guī)模集中投入。
在他看來，轉型初期更適合以“輕資產(chǎn)試水”為主，通過合作研發(fā)、授權引進等方式切入創(chuàng)新藥（886015）領域，降低試錯成本；進入中期后，則應圍繞自身具備優(yōu)勢的治療領域逐步提升研發(fā)投入，同時搭建臨床開發(fā)、注冊申報等核心團隊；待產(chǎn)品逐步進入商業(yè)化階段后，再進一步建立自主研發(fā)、生產(chǎn)及銷售體系，形成“研發(fā)—臨床—商業(yè)化”閉環(huán)。
“創(chuàng)新藥（886015）最終比拼的并不僅是研發(fā)投入本身，更重要的是企業(yè)是否具備持續(xù)研發(fā)、臨床推進、市場準入以及商業(yè)化放量的綜合能力。”劉志耕表示。
他進一步指出，從行業(yè)經(jīng)驗看，傳統(tǒng)藥企轉型往往需要經(jīng)歷較長周期（883436）：前兩年更多屬于探索與試點階段，3年至5年進入研發(fā)攻堅階段，真正形成穩(wěn)定創(chuàng)新藥（886015）收入貢獻，往往還需要經(jīng)歷更長周期（883436）。
