凈利大增42%，但寧德時(shí)代（300750）少了一份驚喜。

　　3月9日晚間，寧德時(shí)代發(fā)布2025年年度報(bào)告。全年實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入4237億元，同比增長17.04%；歸屬于上市公司股東的凈利潤722億元，同比增長42.28%。鋰電池銷量達(dá)661GWh，同比增長39.16%。

　　凈利潤增速遠(yuǎn)超營收，海外業(yè)務(wù)毛利率顯著高于國內(nèi)的同時(shí)，寧德時(shí)代的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)正在發(fā)生變化，動(dòng)力電池仍為基本盤，換電、零碳生態(tài)等新興業(yè)務(wù)的權(quán)重逐步提升。

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　　海外市場挑大梁，儲(chǔ)能價(jià)格承壓

　　據(jù)財(cái)報(bào)顯示，2025年寧德時(shí)代凈利潤增長42.28%，遠(yuǎn)高于營收17.04%的增速。之所以利潤增速能夠強(qiáng)于營收增速，得益于寧德時(shí)代毛利率的提升。

　　2025年寧德時(shí)代綜合毛利率26.27%，較上年提升1.83個(gè)百分點(diǎn)。其中，境外業(yè)務(wù)毛利率31.44%，顯著高于境內(nèi)的24%。境外收入1296億元，同比增長17.50%，占總收入比重30.60%。這說明，海外市場正在成為利潤增長的關(guān)鍵變量。

　　另一個(gè)值得注意的數(shù)據(jù)是，2025年寧德時(shí)代研發(fā)投入221.47億元，同比增長19.02%，占營收比重5.23%。近三年累計(jì)研發(fā)投入為591.09億元。高強(qiáng)度的研發(fā)投入并未侵蝕利潤，寧德時(shí)代的規(guī)模效應(yīng)和成本控制能力在增強(qiáng)。

　　從寧德時(shí)代收入構(gòu)成看，動(dòng)力電池系統(tǒng)收入3165億元，同比增長25.08%，占總收入比重74.70%。動(dòng)力電池銷量同比增長41.85%，全球市占率39.2%，已經(jīng)處于高位，連續(xù)9年全球第一的位次穩(wěn)固，但市占率提升幅度已收窄至1.2%。這是源于動(dòng)力電池市場格局趨于穩(wěn)定，很難大幅提升份額的難度增加，未來增長更多依賴行業(yè)整體增速。

　　根據(jù)SNE Research數(shù)據(jù)，2025年全球動(dòng)力電池使用量1187GWh，同比增長31.7%。寧德時(shí)代的銷量增速（41.85%）高于行業(yè)平均，但差距在縮小。

　　儲(chǔ)能電池系統(tǒng)收入為624億元，同比增長8.99%，占比14.74%，銷量為121GWh，同比增長29.13%。收入增速低于銷量增速意味著儲(chǔ)能產(chǎn)品的單價(jià)在下降，這與行業(yè)趨勢一致。隨著更多競爭者進(jìn)入，儲(chǔ)能市場競爭加劇，價(jià)格承壓。

　　02

　　新業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)尚微，寧德時(shí)代還在“砸錢”階段

　　寧德時(shí)代在年報(bào)中介紹了眾多新業(yè)務(wù)，并稱已經(jīng)邁入“全域增量”時(shí)代，這其中包括換電、零碳生態(tài)、低空經(jīng)濟(jì)等。就目前來看，新業(yè)務(wù)對財(cái)務(wù)的實(shí)質(zhì)性貢獻(xiàn)有限。

　　換電業(yè)務(wù)方面，截至2025年底，巧克力換電站累計(jì)建成超1000座，騏驥換電站超300座。據(jù)寧德時(shí)代介紹，2025年換電服務(wù)超115萬次，累計(jì)換電量約8000萬度。按平均電價(jià)計(jì)算，這部分收入規(guī)模約在億元級(jí)別，相對于4000多億的總營收，占比極小。

　　對比來看，蔚來已經(jīng)布局超3700座換電站，今年將新建超1000座，今年2月6日達(dá)成累計(jì)1億次換電服務(wù)。目前，寧德時(shí)代已與多家車企發(fā)布了超20款換電車型，涵蓋轎車及SUV，但市場認(rèn)可度仍待提升。

　　低空經(jīng)濟(jì)方面，寧德時(shí)代旗下峰飛航空2噸級(jí)eVTOL完成多次復(fù)雜環(huán)境飛行驗(yàn)證，5噸級(jí)eVTOL完成首次公開飛行。作為寧德時(shí)代的前瞻性布局，距離商業(yè)化落地和貢獻(xiàn)收入，還有較長的路。

　　回收業(yè)務(wù)方面，邦普循環(huán)在2025年回收廢舊電池及材料21萬噸，同比增長63.2%。盡管回收是產(chǎn)業(yè)鏈閉環(huán)的重要環(huán)節(jié)，但目前對業(yè)績的直接貢獻(xiàn)尚未充分體現(xiàn)。

　　可以說，寧德時(shí)代的新興業(yè)務(wù)目前還未進(jìn)入收獲期，短期內(nèi)難以直接改變寧德時(shí)代的收入結(jié)構(gòu)，但長期來看正在成為寧德時(shí)代新的增長極。

　　而寧德時(shí)代之所以能夠布局新興業(yè)務(wù)，底氣來源于現(xiàn)金流。據(jù)財(cái)報(bào)顯示，2025年經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額1332億元，同比增長37.35%，與凈利潤的比值約為1.84倍。現(xiàn)金流狀況健康，利潤含金量較高。

　　不過，投資活動(dòng)現(xiàn)金流量凈流出944.7億元，主要用于產(chǎn)能擴(kuò)張和現(xiàn)金管理，2025年鋰電池產(chǎn)能772GWh，期末在建產(chǎn)能321GWh。這意味著未來仍有較大的資本開支壓力。

　　股東回報(bào)方面，寧德時(shí)代連續(xù)三年以凈利潤的50%實(shí)施現(xiàn)金分紅，報(bào)告期內(nèi)完成43.86億元股份回購。

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　　短期來看，寧德時(shí)代正在收獲“技術(shù)溢價(jià)+全球化”的紅利；長期來看，從“賣電池”到“賣服務(wù)、賣生態(tài)”的商業(yè)模式進(jìn)化，正在打開新的價(jià)值想象空間。營收利潤雙增長背后，是寧德時(shí)代在新能源下半場的主動(dòng)布局。但儲(chǔ)能價(jià)格承壓，新興業(yè)務(wù)尚未形成規(guī)模，市占率提升空間收窄，也讓這份財(cái)報(bào)缺少了一些驚喜。

　　可以說，寧德時(shí)代正在從“高增長期”向“高質(zhì)量增長期”過渡，以高強(qiáng)度的研發(fā)和資本開支，換取未來的生態(tài)位，這一策略是否奏效，仍然需要很長的時(shí)間來驗(yàn)證。